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10日下午，特朗普在Truth Social平台宣布对中国商品征收100%关税，这一消息迅速引发全球金融市场恐慌。
随后24小时内，加密货币市场遭遇史上最大规模清算，超过190亿美元杠杆头寸被强制平仓。比特币价格从117,000美元急速下跌，一度跌破102,000美元，单日跌幅超过12%。
美股市场同样受到重创。10月10日收盘时，标普500指数下跌2.71%，道琼斯工业平均指数下跌878点，纳斯达克综合指数下跌3.58%，均创下4月以来最大单日跌幅。
然而，受影响最严重的是那些将加密资产作为财库储备的DAT（数字资产财库）公司。
作为最大的企业比特币持有者，MicroStrategy股价同样大幅下跌；其他加密资产储备公司的跌幅更为明显。根据盘后交易数据，投资者仍在持续抛售。
对于这些同时面临加密市场和股票市场双重风险的公司来说，最糟糕的时刻是否已经过去？
为什么DAT公司跌幅更大？
DAT公司首先面临的是资产负债表的直接冲击。以MicroStrategy为例，该公司持有约639,835枚比特币，当比特币价格下跌12%时，其资产价值瞬间蒸发近100亿美元。
这种损失在会计准则下必须计入”未实现损失”。虽然只要不卖出就不是实际亏损，但财报上的数字却是实实在在的。
投资者看到的是公司核心资产在快速贬值，这其中还涉及市场信心的乘数效应。
2025年初，MicroStrategy股票的净资产价值（NAV）溢价曾高达2倍，但到9月底已压缩至1.44倍；目前约为1.2倍。
其他公司的mNAV几乎都在向1回归，有些已跌破1。这些数字变化反映了一个残酷现实：在极端行情中，市场对DAT模式的信心正在动摇。
在牛市中，投资者愿意给予这些公司溢价，将其视为加密创新的先锋。但当市场转向时，同样的故事变成了不必要的风险敞口。
非比特币类加密货币在这轮杠杆导致的大暴跌中遭受巨大技术性损害，有的甚至瞬间归零；即使是市值较大的山寨币，也因流动性不足出现腰斩甚至更大幅度下跌。
持有这些资产的公司股票，成为市场情绪恶化的首选做空标的。
当市场恐慌时，投资者需要快速减仓。比特币市场虽然是24/7交易，但大额卖出会严重影响价格。相比之下，在纳斯达克卖出MSTR等股票要容易得多。
卖出价值数百亿美元的黄金不会扰乱市场，但卖出700亿美元的比特币可能导致价格崩溃并引发大规模清算；这种流动性差异让DAT公司股票成为资金快速撤离的通道。
更糟糕的是，许多机构投资者有严格的风控红线。当波动率超过特定阈值时，无论是否愿意，他们都必须减仓。而DAT公司恰恰是波动率最高的标的之一。
打个比方，如果普通科技公司是坐在一条船上，那么DAT公司就像把两条船绑在一起，一条在股市中航行，一条在加密市场中挣扎。
当两边同时遭遇恶劣天气时，它们承受的冲击不是相加，而是相乘。
谁受影响最大，谁相对抗跌？
观察前一个交易日的DAT公司跌幅榜单，可以明显发现：公司规模越小，跌幅越大。
Forward Industries下跌15.32%，其mNAV仅为0.053。BTCS Inc.下跌12.70%，Helius Medical Tech下跌12.91%。
这些市值不足1亿美元的小公司在恐慌中几乎找不到买家。相比之下，虽然MicroStrategy是最大的比特币持有者，跌幅却只有4.84%。
这背后的逻辑很简单：流动性差异。
当恐慌来临时，小盘股的买卖价差会急剧扩大，稍大的卖单就能击穿股价。
对于市值相对较大的DAT公司，MicroStrategy的mNAV仅为1.28倍，几乎按照持币价值交易。市场给这些公司的估值，基本就是其加密资产价值加上少量溢价。当加密市场崩盘时，它们没有其他业务可以缓冲。
当一家公司的市值几乎等于其持有的加密资产价值时（mNAV接近1），意味着市场认为这家公司除了囤币外，没有任何附加价值。
Bitmine的mNAV为0.98，其他没有精确mNAV数据的公司估计也很低。这些公司实际上已变成披着上市公司外衣的加密ETF。
问题是，既然现在有真正的比特币等ETF可以购买，投资者为什么还要通过这些公司间接持有？
这可能解释了为什么在恐慌中，这些低mNAV的公司跌幅更大。它们既承担了加密资产的风险，又承担了股票市场的风险，却没有提供任何额外价值。
再过几个小时美股即将开盘。经过周末的冷静期，市场情绪是否会好转？那些跌幅超过10%的小型DAT公司，会继续被抛售还是迎来抄底资金？
从数据来看，mNAV低于1的公司可能存在超跌机会，但也可能是价值陷阱。毕竟，当一种商业模式本身受到质疑时，便宜未必是买入的理由。
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