霍华德·马克斯（Howard Marks）最近发表的”变革（Sea Change）”备忘录引发了我对投资者思维中普遍存在的认知失调现象的深入思考。这位投资大师一针见血地指出：”自欺欺人使得人们在面对相反信息时仍固执己见。”这句话让我联想到过去半年来一直萦绕在心头的不安感，特别是在思考加密货币未来发展时产生的忧虑。
长期沉浸在加密推特的”回音室”中，我发现这个圈子里的乐观主义者们似乎被某种无形的力量所束缚——无论是职业特性还是环境因素，都迫使他们必须保持对行业的忠诚。这种集体意识无形中扭曲了我们的判断力，让我们消费的每一条信息都带着固有的偏见。
以阿瑟·海耶斯（Arthur Hayes）为例。虽然他撰写了大量精彩的宏观经济分析文章，但每篇文章最终都会以对”中本聪勋爵”的顶礼膜拜作为高潮。这其实不难理解——一位曾经创立加密货币交易所、如今管理着专注”去中心化一切”的家族基金的投资人，怎么可能不对加密货币保持乐观呢？
正是这种表面和谐下的深层矛盾让我感到不安。这种不安促使我开始反思：这次真的会有所不同吗？”巨变”这个词在语法学家Grammarist的定义中，意味着态度和方向的根本性转变。霍华德·马克斯认为我们正处在这样一个转折点。面对充满不确定性的地缘政治前景和日益动荡的经济环境，我认为现在是重新审视我们对加密货币市场信念的关键时刻。
作为资产配置者，特别是那些将未来押注在加密货币上的人们，我们必须持续质疑自己的信念。安于现状、盲目相信”下一次减半会带来牛市”的想法是危险的。这篇文章记录的就是我对加密货币未来发展轨迹的思考。
让我们从几个高概率的基本事实开始探讨。
非零利率时代或将到来
根据霍华德·马克斯在”巨变”备忘录中的分析，美联储重返零利率时代的可能性正在减小。过去四十年来，我们一直享受着利率下行带来的红利，但现在维持”中性利率”的观点似乎更为合理——这种既不刺激也不限制的政策将为美联储保留未来经济调控的灵活性。
未来的利率走势可能会在当前水平基础上进行调整。关键问题在于调整幅度——我个人更倾向于0-2%的区间，而非主流的2-4%预测范围。
2020-2021年的牛市盛况难再现
作为投资者，我们必须清醒认识到这一点并调整预期。2020-21年的牛市奇迹是多重因素共同作用的结果：风险资本的大量涌入、价值数十亿美元的交易所崛起、算法稳定币的盛行以及高杠杆对冲基金的推波助澜，所有这些因素共同谱写了这场资本狂欢曲。
那时的加密货币几乎成为全民话题，每个街角、每家咖啡馆都能听到人们在讨论。即便零利率政策重现，我们也很难期待看到同样规模和速度的牛市行情。
回报率可能收窄，但优异表现仍是卖点
这并不意味着牛市将彻底消失，但我们需要调整预期——未来的回报可能会更加集中且持续性降低。
尽管如此，加密货币市场的吸引力依然不可小觑。整个行业的市值仍比苹果公司低23倍，其发展空间巨大——整个行业的技术应用尚处起步阶段，估值却仅相当于一家FAANG科技巨头。
今年以来比特币的表现几乎跑赢了所有主要资产类别，这一事实让资产管理公司不得不认真考虑如何以合规方式让客户参与比特币投资。
数字资产作为一种新兴资产类别，其发展轨迹与20世纪90年代的大宗商品市场颇为相似——两者都曾面临市场对其投资价值的广泛质疑。
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传统金融机构加速入场
我相信数字资产在投资组合中的配置将日益普遍。在2年期国债收益率作为基准的高利率环境下，加密货币市场提供了诱人的回报与可控的风险——数据显示，4%的比特币配置权重既能显著提升年化回报（接近其他资产的两倍），又不会明显增加最大回撤。
特别是Coinshare报告（Coinshare Report）指出：
- 少量比特币配置就能显著提升投资组合的夏普比率；
- 比特币的小幅配置对其他另类资产的多元化效果显著；
虽然”传统金融即将入场”的说法在每个周期都会被提及，导致加密原生群体对此持怀疑态度，但我坚信随着监管框架和基础设施的完善，未来十年将见证传统金融机构资金的持续流入。调查显示，监管不确定性仍是机构投资者进入数字资产领域的最大障碍。
Coinshare对49名投资者（管理资产规模达7500亿美元）的调查
我认为他们等待的关键信号是比特币ETF的获批——特别是当申请来自贝莱德这样的金融巨头时，其象征意义远超产品本身，代表着传统金融对数字资产领域的正式认可。
叙事重心向价值存储转移
迄今为止，比特币主要有两种叙事框架：成长阶段类似科技股，成熟阶段则被视为价值存储手段。
在经济环境动荡加剧的背景下，我认为价值存储的叙事将在未来几年占据主导地位。随着比特币波动性降低，这种定位将获得更多认同。
虽然加密货币领域的叙事往往由价格走势驱动，但面对变化的市场环境，保持开放心态和适应能力至关重要。
代币价值回归基本面
这是比特币引领的行业成熟化必然结果。调查显示，传统投资者对山寨币兴趣有限。
传统金融的进入将引入更成熟的估值方法，这可能促使市场重新评估数字资产的内在价值，许多治理代币的真实价值或将面临考验。
其他有待验证的预测
上述五个观点构成了我对数字资产未来十年发展的基本判断框架。基于此，我做出以下预测——虽然预测总有出错可能，但仍值得分享：
- 许可制私有链将获青睐：大型金融机构需要可控的私有区块链来服务客户，完全依赖现有公链的风险过高；
- De-Fi或成独立资产类别：存在De-Fi继续游离于监管之外，而传统金融被禁止与其往来的可能性；
- 主权基金或配置比特币：一些小国家可能将比特币作为美元/黄金的替代品纳入主权财富基金；
- 三大新兴叙事领域：实物资产代币化(RWA)、AI与加密结合、能源与区块链的融合可能成为未来十年的重点方向；
- 验证者收益模式兴起：以太坊可能发展出类似LSD的产品，让投资者在持有ETH的同时获得质押收益。
总之，未来十年将是数字资产发展的关键时期，我期待见证并参与这一变革进程。
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