加密世界瞬息万变，稳定币的「稳定」二字也往往面临诸多考验。4 月 10 日，Synthetix 生态中的稳定币 sUSD 出现显著脱锚，最低价格跌至 0.834 美元，现报 0.860 美元，较 1 美元锚定值偏离约 14%。这一波动迅速引发社区热议，不少人担忧这是新一轮稳定币危机的信号。
机制升级导致短期脱锚
Synthetix 创始人 Kain Warwick 在事件发生后通过 X 平台解释了原因，他透露自己已出售了 90% 的 ETH 持仓，同时增加了 SNX 头寸。Warwick 强调，这次 sUSD 脱锚并非系统性风险的征兆，而是 Synthetix 正在进行的关键机制升级带来的暂时性影响。
这实际上是 sUSD 历史上第二次脱锚事件。上一次发生在2024 年 5 月 17 日，但原因截然不同。区块链安全机构 Chaos Labs 分析指出，去年的脱锚主要是由于某大型 sBTC/wBTC 流动性提供商突然撤资，通过 Synthetix 的现货合成赎回机制获取 sUSD 后，在相关 Curve 流动性池中大量抛售所致。
sUSD 的锚定原本依赖于一个复杂的债务管理机制：用户通过质押原生代币 SNX 来铸造 sUSD，系统则通过高抵押率和债务调整来维持其与美元的 1:1 挂钩。随着 Synthetix 战略方向的调整，这一旧机制正逐步被移除，取而代之的是 SIP 420 提案下的「420 资金池」新系统。这种新旧机制的交替不可避免地带来了过渡期的阵痛，sUSD 的短期脱锚正是这一转型过程中的表现。
SIP-420 提案引入的 420 资金池为 SNX 持有者提供了一个由协议管理的集体池，这一创新设计带来了显著变化。质押者不再需要独自承担高额的债务和清算风险。在旧机制下，个人质押 SNX 铸造 sUSD 时需要维持 500% 的抵押率，而新机制将这一比例降至 200%，使得铸造能力提升了 2.5 倍。这一改变吸引了大量 SNX 持有者参与，白名单期间就有超过 8000 万枚 SNX 被存入资金池。
然而，更高的铸造能力直接导致了 sUSD 供应量的激增。按照 200% 的抵押率计算，存入的 8000 万 SNX 理论上可以铸造出价值 8000 万美元的 sUSD，而此前同样的 SNX 只能铸造约 3200 万美元。这种供应量的突然增加，在缺乏相应市场需求的情况下，自然会对 sUSD 价格形成下行压力。许多质押者将铸造的 sUSD 用于收益耕作，投入 Ethena Labs、Aave 或 MorphoLabs 等外部策略，这些操作往往涉及在二级市场上出售 sUSD，进一步加剧了卖压。
与此同时，sUSD 的锚定机制也因 SIP-420 的实施变得低效。旧机制下，当 sUSD 价格跌破 1 美元时，存在直接的套利机会：用户可以低价买入 sUSD，用它偿还债务或兑换其他合成资产来获利，从而推动价格回升。这种套利行为是维持 sUSD 锚定的重要力量。但新机制下，个人债务被逐步转移至协议管理，质押者不再需要频繁调整债务头寸来避免清算，这虽然消除了清算风险，却也削弱了直接套利的动机和能力。
sUSD 脱锚的核心原因可以归结为两点：一是供应量因抵押率降低而大幅增加，二是旧有的锚定维持机制在过渡期内失效。尽管如此，sUSD 的抵押型本质确保了它并非毫无支撑。200% 的抵押率意味着每 1 美元的 sUSD 背后仍有 2 美元的 SNX 作为担保，这与算法稳定币完全不同。即使价格暂时偏离 1 美元，sUSD 的超额抵押特性使其不至于面临系统性崩盘风险。
Synthetix 团队为过渡期制定了详细预案。官方通过 Discord 公布了应对措施，包括短期内加强 Curve 资金池的激励、延长 Infinex 存款活动支持期限，以及构建 sUSD 的长期价格支撑体系。
「古董稳定币」脱锚引关注，Synthetix 近年在干什么？
要理解 sUSD 当前的处境，我们需要回顾稳定币的发展历程。2014 年见证了首批稳定币的诞生：Tether 的 USDT、BitShares 的 bitUSD 以及 Nubits。虽然 bitUSD 和 Nubits 已淡出历史舞台，但 USDT 凭借先发优势成为全球交易量最大的稳定币，尽管其价格曾在 2017 年出现显著脱钩。
2018 年是稳定币发展的关键节点。DeFi 的兴起催生了 MakerDAO 的 DAI、Synthetix 的 sUSD 以及 Terra 的 UST 等标志性稳定币。与此同时，CeFi 领域也迎来了 USDC、TrueUSD、Gemini Dollar 和 PAX 等新玩家。这些项目逐渐分化出两条主要路径：抵押型和算法型。抵押型稳定币以实体资产作为价值支撑，而算法型稳定币则通过智能合约调节供需来维持锚定。
2021 年，当 DeFi 项目普遍认识到自有稳定币的战略价值时，Synthetix 却选择逐步边缘化 sUSD。2025 年初通过的 SIP 420 提案为 sUSD 带来了新机会，新机制通过引入集体资金池模式，将抵押率降至 200%，并计划在 12 个月内免除 6200 万美元历史债务。这次的脱锚，正是由于新旧机制交替的过渡期所致。
如今，sUSD 仍是加密货币领域第三「长寿」的稳定币，虽然地位大不如前，但存活时间赋予了它独特的韧性。当前的机制调整或许只是其进化之路上的又一次升级。
短期内，sUSD 价格可能继续在 5-10% 的折价区间波动，但凭借国库的充足储备，全面崩盘的可能性较低。长期来看，随着新机制落地，sUSD 有望在 Synthetix 生态中重新找回立足之地。稳定币的历史告诉我们，真正的强者往往是在风雨中不断调整的幸存者。
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