执行摘要
Stride作为Cosmos生态系统中占据90%以上市场份额的流动质押协议，目前已经积累了超过6000万美元的TVL。该协议支持包括ATOM、OSMO、INJ和JUNO在内的主要Cosmos链，展现出强大的市场领导地位。
与以太坊41%的流动质押渗透率相比，Cosmos生态系统中ATOM和OSMO的流动质押比例分别仅为2%和7%，显示出巨大的市场增长潜力。流动质押代币(LST)通过释放质押资产的流动性，为用户提供了更高的资本效率。Stride通过发行stOSMO、stATOM等收据代币，使用户在享受质押收益的同时能够自由参与DeFi活动。
值得注意的是，流动质押市场具有显著的网络效应，往往呈现”赢家通吃”的格局。以太坊上的Lido就占据了近80%的市场份额，而Stride目前在Cosmos生态系统中同样保持着90%的主导地位。随着Stride计划支持Celestia(TIA)和dYdX等新兴Cosmos链，其潜在市场规模将从目前的60亿美元显著扩大。
我们预计，随着Cosmos生态系统资产规模增长至200-500亿美元，流动质押渗透率达到15-30%，且Stride保持90%的市场份额，该协议有望产生2000-7000万美元的年化收入。基于50倍的估值倍数，Stride的完全稀释估值(FDV)可能达到10-30亿美元。
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权益证明(PoS)机制
权益证明作为现代区块链的主流共识机制，与工作量证明(PoW)相比具有显著优势。以太坊在2022年9月完成”合并”升级后，成功从PoW转向PoS模式，这一转变带来了多方面的改进。
PoS机制最突出的优势在于其能源效率。与PoW需要消耗大量计算资源不同，PoS仅依靠网络原生代币的价值来保障安全，能耗降低了99.9%。此外，PoS通过代币持有者而非矿工来保护网络，创造了更好的经济激励机制。网络只需支付3-10%的通胀率作为质押奖励，就能获得相当于PoW网络同等水平的安全性。
目前，包括以太坊、Solana、Avalanche、Polkadot和Cosmos Hub在内的主要智能合约平台都采用了PoS机制。这种转变不仅提高了网络效率，也为流动质押等创新金融产品创造了条件。
流动性质押的发展
流动质押已成为DeFi领域最成功的创新之一，其中Lido的表现尤为突出。作为TVL超过200亿美元的顶级协议，Lido占据了以太坊质押市场近三分之一的份额，年化收入超过8000万美元。
Lido的运作模式极具创新性：用户存入ETH后获得stETH代币，这种收据代币不仅代表质押资产的价值，还能在各类DeFi应用中自由使用。stETH可以被用于借贷、流动性挖矿、收益对冲等多种场景，为用户创造了额外的收益机会。
流动质押市场的集中度特征明显，Lido占据了近80%的市场份额，而第二大玩家Rocketpool的规模仅为Lido的十分之一。这种”赢家通吃”的格局主要由三个因素驱动：流动性深度、安全记录和DeFi集成度。stETH在Curve等平台上的流动性远超其他LST，同时Lido长期的安全运营记录也增强了用户信任。
Lido的成功激励了其他公链开发类似的解决方案，包括Solana的Marinade、Avalanche的BENQI以及Cosmos的Stride。目前各生态系统的流动质押渗透率差异显著，以太坊以41%领先，而其他公链大多在2-7%之间。
来源：Defi Llama流动质押仪表板（截图截至2023年12月3日20:43 UTC左右）
Cosmos生态系统概况
Cosmos采用独特的”区块链互联网”设计理念，通过Cosmos SDK工具包支持开发者创建定制化的区块链。这些链通过IBC协议实现互操作，形成一个去中心化的网络体系。
与以太坊等单一链不同，Cosmos生态系统中的每条链都有自己的验证者集和共识机制。这种架构虽然提高了灵活性，但也带来了质押资产流动性分散的问题。大多数Cosmos链要求21天的解绑期，这进一步限制了用户的资金效率。
在这样的背景下，流动质押解决方案对Cosmos生态尤为重要。Stride正是抓住了这一机遇，迅速成长为Cosmos生态中的主导性流动质押协议。
Stride的崛起
Stride由Vishal Talasani、Aidan Salzmann和Riley Edmunds于2022年6月创立，并获得了North Island VC等机构670万美元的种子轮融资。自2022年9月主网上线以来，其TVL已增长至6000万美元，支持包括ATOM、OSMO在内的主要Cosmos链。
在Cosmos流动质押市场中，Stride目前占据90%以上的份额，远超pStake和Quicksilver等竞争对手。这一领先地位得益于多方面的优势：广泛的链支持、与Cosmos生态的深度整合、强大的经济安全保障以及深厚的流动性池。
特别值得注意的是，Stride采用了创新的”协议拥有流动性”(POL)模式，通过与Osmosis等平台的合作，显著降低了流动性激励成本。同时，Stride LST已被集成到Umee、Shade等多个Cosmos DeFi应用中，进一步增强了网络效应。
Stride的商业模式也十分高效，其8.5%的净手续费率高于以太坊上的Lido。这主要得益于Cosmos委托质押模式不需要与验证者分享收益。随着TVL的增长，Stride的年化收入已达到100万美元。
来源：Defi Llama
增长机遇
Stride未来的增长将来自三个方面：现有链的渗透率提升、新链的支持以及Cosmos生态的整体扩张。特别是dYdX和Celestia的加入，将为Stride带来超过100亿美元的新增市场机会。
dYdX作为最大的去中心化衍生品交易所，年交易量超过4000亿美元。其v4升级将把平台迁移到Cosmos链上，使DYDX质押者能够获得交易费分成。Celestia则是以太坊扩容的重要基础设施，其数据可用性层需要强大的验证者网络支持。
此外，Akash的去中心化计算市场和Noble的原生USDC发行，都将为Cosmos生态带来更多活力，间接推动Stride的增长。长期来看，只要Cosmos SDK和IBC继续保持吸引力，Stride就能持续受益于新链的涌现。
资料来源：Artemis表。截至世界标准时间2023年12月3日20:43左右的价格和FDV。
估值分析
在我们的基本假设中，Stride的可寻址市场规模将从60亿美元增长至250亿美元。考虑到Cosmos链通常保持50%左右的质押率，以及流动质押渗透率从2%提升至15%，同时Stride维持90%的市场份额和8.5%的费率，其年化收入有望达到显著水平。
值得注意的是，流动质押市场的网络效应明显，领先者往往能够保持长期优势。Stride自2023年初以来市场份额从72%提升至92%，展现出强劲的竞争态势。
免责声明：所有预测、假设和绩效指标均为假设
风险因素
投资Stride需要注意几个关键风险：首先，其TVL目前高度集中于ATOM和OSMO两条链，占比超过85%。这种集中度虽然会随着支持更多链而降低，但短期内仍构成风险。
其次，尽管流动质押市场趋向集中，但Cosmos生态仍处于早期阶段，可能出现新的竞争者。例如MilkyWay就计划在Celestia上推出竞争性产品。此外，Osmosis的超流动质押功能虽然不完全相同，但也可能分流部分需求。
最后，Cosmos生态本身的发展速度将直接影响Stride的增长前景。如果IBC和Cosmos SDK失去开发者青睐，Stride的潜在市场将受到限制。
来源：Defi Llama
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