Web3项目方如何应对加密做市商割韭菜行为 优化SEO策略

加密市场每天都在上演着财富神话，无数玩家涌入这个领域寻求改变命运的机会。在这片充满机遇与风险的暗黑森林中，加密做市商作为最接近资金流动的顶级掠食者，始终笼罩着一层神秘的面纱。

虽然价格操纵、拉高出货等负面标签常常与加密做市商联系在一起，但在给这些机构贴上”贬义”标签之前，我们必须客观认识它们在加密生态中扮演的关键角色，特别是对于早期上币项目而言。

本文将从Web3项目方的视角出发，深入探讨做市商的本质、存在的必要性、备受争议的DWF事件、主流运作模式，以及潜在的风险与监管挑战。希望通过这些分析能为项目发展提供有价值的参考，也欢迎业内人士共同探讨。

做市商：加密市场的流动性引擎

全球顶级对冲基金CitadelSecurities对做市商给出了明确定义：这些机构通过持续提供买卖报价，在维持市场流动性方面发挥着不可替代的作用。它们为市场注入活力，创造深度，确保投资者能够随时进行交易，从而增强市场信心。

在传统金融市场中，做市商的重要性不言而喻。以纳斯达克为例，每只股票平均拥有14家做市商，整个市场活跃着约260家专业机构。在流动性相对较差的债券、大宗商品和外汇市场，绝大多数交易都是通过做市商完成的。

加密做市商则专注于为项目在中心化和去中心化交易平台提供流动性和报价服务。它们运用复杂的算法和交易策略，在多个加密市场创造流动性深度，同时从市场波动和供需差异中获取利润。这些机构不仅能降低交易成本、提高效率，还能助力新项目的孵化和推广。

做市商存在的必要性

做市商的核心使命是确保市场具备充足的流动性、深度和价格稳定性，从而建立投资者信心，促进交易达成。这种良性循环不仅降低了投资门槛，还激励了实时交易行为，最终营造出让投资者安心的交易环境。

对于早期上币项目(IEO)而言，加密做市商的作用尤为关键。无论是维持市场热度、提升知名度，还是促进价格发现，这些项目都需要足够的流动性、交易量和市场深度作为支撑。

流动性的价值

流动性衡量的是资产在不产生显著损耗情况下的快速变现能力，反映了市场中买卖双方能够轻松、迅速、低成本完成交易的程度。高流动性市场能显著降低单笔交易成本，在避免价格剧烈波动的同时促进交易形成。

本质上，做市商通过提供高流动性，确保投资者在任何时间都能快速、大量、顺畅地买卖代币，而不会因价格剧烈波动影响交易决策。

举例来说，当投资者需要立即买入40个代币时，在高流动性市场(订单簿A)中可以立即以100美元的单价完成交易。而在低流动性市场(订单簿B)中，投资者面临两种选择：要么以101.2美元买入10个、102.6美元买入5个、103.1美元买入10个、105.2美元买入15个，平均成本高达103.35美元；要么长时间等待价格回落至理想水平。

对于早期上币项目而言，流动性就是生命线。低流动性不仅影响投资者的交易信心和策略执行，甚至可能导致项目走向”死亡”。

市场深度与价格稳定

加密市场大多数资产都面临流动性不足的问题，即使是小额交易也可能引发显著价格波动。在前述案例中，投资者完成40个代币的购买后，订单簿B中的下一个可用价格已飙升至105.2美元，意味着单笔交易就造成了约5%的价格波动。在市场剧烈波动时期，参与者稀少会进一步放大这种效应。

做市商通过提供大量流动性，在订单簿中形成紧密的买卖价差(Spread)。这种狭窄的价差通常伴随着坚实的市场深度，能有效稳定币价，缓解价格波动。

市场深度反映了特定时刻订单簿中不同价格水平上的买卖订单数量，衡量了资产在不引发重大价格变动情况下消化大额订单的能力。做市商通过弥合供需缺口，发挥着市场稳定器的作用。试想一下，作为投资者，您更愿意在哪种市场环境中交易？

加密做市商通过提供充足流动性和市场深度来稳定币价，最终增强投资者对项目的信心。毕竟，每个投资者都希望以最低成本实时买卖持有的资产。

加密做市商的主要玩家

做市业务堪称加密食物链顶端的业务之一，因为这些机构掌握着项目代币上线后的命脉。做市商通常与交易所保持紧密合作，很容易形成垄断格局，导致市场流动性被少数几家大型机构主导。

(Crypto Market Makers [2024 Updated])

2023年7月，由OpenAI创始人Sam Altman参与创立的Worldcoin项目在上线时，就与5家做市商达成协议，出借了1亿枚WLD代币用于提供流动性。协议规定3个月后需归还代币，或以2~3.12美元的价格买断。

这五家顶级做市商包括：

Wintermute：英国注册公司，投资代表作包括WLD、OP、PYTH、DYDX、ENA、CFG等，自2020年以来已投资100多个项目。

Amber Group：2017年成立的香港公司，董事会成员包括分布式资本等知名机构，团队以华人为主。参与项目包括ZKM、MERL、IO等。

FlowTraders：2004年成立于荷兰，专注于交易所交易产品(ETP)的全球数字流动性提供商，是欧盟最大的ETF交易公司之一，基于比特币和以太坊创建了交易所交易凭证。

Auros Global：受FTX事件牵连，2023年在维尔京群岛申请破产保护，有2000万美元资产滞留在FTX，近期传出重组成功的消息。

GSR Markets：2013年成立于英国，专注于为数字资产行业的机构投资者提供流动性、风险管理策略、程序化执行和结构化产品服务。

DWF罗生门事件

DWF Labs堪称近期市场上最受争议的”网红”做市商。这家由俄罗斯合伙人Andrei Grachev于2022年在新加坡成立的公司，在短短16个月内就宣称投资了470个项目，与市值前1000的代币中约35%的项目建立了合作关系。

(Binance Pledged to Thwart Suspicious Trading—Until It Involved a Lamborghini-Loving High Roller)

让我们回顾这起事件的来龙去脉：

爆料内幕

《华尔街日报》在5月9日的报道中引用匿名币安前员工的爆料称，币安调查人员在2023年发现了DWF Labs涉及3亿美元的虚假交易。知情人士透露，币安此前并未要求做市商签署具体协议来规范交易行为，包括禁止市场操纵等条款。这意味着做市商在很大程度上可以自由决定交易方式。

市场推广策略

根据2022年一份流出的提案文件显示，DWF Labs并未遵循价格中性原则，而是提出利用其活跃交易头寸推高代币价格，在包括币安在内的交易所创造”人为交易量”以吸引其他交易者。在为某代币项目准备的报告中，DWF Labs甚至直言不讳地表示成功创造了相当于该代币三分之二的人工交易量，并致力于打造”可信的交易模式”，声称合作能为项目代币带来”看涨情绪”。

币安回应

币安发言人表示，所有用户都必须遵守禁止市场操纵的一般条款。值得注意的是，在提交DWF报告一周后，币安解雇了监控团队负责人，并在随后几个月裁减了多名调查员。一位高管将此归因于成本削减措施。币安联合创始人何一回应称，平台对做市商的市场监控一直很严格，并暗示做市商之间的竞争手段可能涉及PR攻击。

深层原因

DWF在币安平台享有最高级别的”VIP 9″待遇，这意味着其每月为币安贡献至少40亿美元的交易额。做市商与交易所之间存在着共生关系，币安显然没有理由为了内部调查而得罪重要客户。

加密做市商的运作模式

与传统做市商类似，加密做市商主要通过买卖价差获利。它们设置较低的买入价和较高的卖出价，从中赚取差价(Spread)，这是最基本的盈利模式。

在理解这一基础后，我们来看做市商与项目方合作的两种主要业务模式。

订阅服务+交易提成

在这种模式下，项目方向做市商提供代币和对应的稳定币，做市商利用这些资产为CEX订单簿和DEX流动性池提供流动性。项目方根据需求设定KPI，如可接受的价差范围、需要保证的流动性和市场深度等。

具体合作方式可能包括：项目方支付固定的启动费用(Setup Fees)；按月或按季度支付订阅服务费，基础费用通常从2000美元/月起，根据服务范围上不封顶；为激励做市商达成KPI目标支付绩效奖金，考核指标可能包括交易量、代币价格、买卖价差、市场深度等。

这种模式思路清晰透明，项目方更容易把控，适合已在各市场建立流动性池且有明确目标的成熟项目。

代币借款+看涨期权

目前市场上最普遍的做市模式是代币借贷(Token Loan)结合看涨期权(Call Option)，特别适合早期上币项目。由于项目初期资金有限且流通代币较少，将代币出借给做市商的同时，做市商也承担了相应风险。

这种情况下，做市商根据项目情况自行设定KPI，项目方则在合同中嵌入看涨期权，为做市商提供价格风险对冲。做市商从项目方借入代币投入市场确保流动性，通常约定1-2年期限。看涨期权赋予做市商在到期前按约定价格(Strike Price)购买所借代币的权利(而非义务)。

这种模式下，做市商有动力提升代币价值。举例来说，假设某项目与做市商签订看涨期权合约，出借10万枚代币，行权价1美元，期限1年。做市商有两种选择：到期归还10万枚代币，或支付10万美元按行权价买断。

如果代币价格上涨至100美元，做市商可以执行期权，用10万美元获得价值1000万美元的代币；如果价格跌至0.5美元，做市商可选择不执行期权，直接在市场以5万美元购买10万枚代币归还。

看涨期权的存在使做市商有动机拉高出货或砸盘吸筹。因此项目方需特别注意：行权价和代币借款量决定做市商的盈利空间；期权期限决定做市时间维度；合同终止条款关系到紧急情况下的风险控制。

(Paperclip Partners, Founder’s Field Guide to Token Market Making)

其他业务模式

许多做市商设立一级投资部门，通过投资孵化服务被投项目，提供融资、宣发、上币等服务。持有项目份额也有助于做市商拓展客户(类似投贷联动)。场外交易(OTC)也是常见模式，做市商从项目方/基金会低价收购代币，通过做市运作提升价值，这种模式存在更多灰色空间。

风险与监管挑战

了解加密做市商的运作模式后，我们既要看到它们在提供流动性、确保交易执行效率、增强投资者信心、稳定市场方面的贡献，也要警惕合作中潜藏的风险。

监管现状

传统监管主要针对”证券”做市商，而加密资产定义尚未明确，导致针对加密做市商的监管相对空白。这种环境使做市商作恶成本极低，也是价格操纵、拉高出货等行为屡见不鲜的原因。

监管正在逐步完善：美国SEC通过执法案例明确Broker & Dealer定义；欧盟MiCA法案将做市商纳入监管；合规做市商如GSR Markets申请新加坡主要支付机构牌照；Flowdesk获得法国监管牌照。但离岸运营的做市商仍能规避在岸监管。

所幸FTX事件后，监管对Binance、Coinbase等交易所的规范也间接约束了做市商行为。在行业爆发前，我们既需要监管规范不法行为，也需要包容创新带来的泡沫。

潜在风险

监管缺失使做市商有动机进行不道德交易和市场操纵，而非创造健康市场环境。这带来多重风险：

市场风险：做市商在极端行情下面临巨大风险，如Terra Luna崩盘和FTX暴雷导致多家做市商杠杆崩塌、流动性枯竭，Alameda Research就是典型案例。

代币控制权缺失：在代币借款模式中，项目方无法掌控出借代币的用途。做市商可能通过价格操纵达成各种目的，如压低价位签订新合同，或通过匿名投票推动有利提案。

不道德行为：包括操纵价格、洗售交易虚增交易量、拉高出货等。许多项目雇佣做市商使用洗售交易策略制造虚假需求，这在传统市场属于非法操纵。Bitwise2019年报告称不受监管交易所95%交易量为假，NBER2022年研究显示这一比例降至约70%。

项目方背锅：由于缺乏对做市商行为的控制和约束，一旦出现问题，运营项目的团队往往首当其冲。因此项目方需在合同条款和应急措施上未雨绸缪。

结语

通过本文分析，我们希望帮助项目方全面认识加密做市商的价值与风险。这些机构通过提供流动性，在提升交易效率、增强市场信心、稳定价格、降低成本方面功不可没。但同时也需警惕其业务模式中潜藏的风险，在与做市商谈判合作条款时保持审慎态度。