比特币ETF的推出为众多投资者打开了配置比特币的新渠道，但以太坊ETF的前景却显得不那么明朗。当比特币价格还在25,000美元时，我就对其持乐观态度，特别是在Blackrock提交ETF申请后。如今比特币已实现2.6倍收益，以太坊也有2.1倍涨幅。从周期低点来看，两者都实现了4倍收益。那么，以太坊ETF能带来多少上涨空间？我认为除非以太坊能够改善其经济模型，否则空间有限。
资金流动分析
比特币ETF目前管理规模已达500亿美元，这个数字相当可观。但如果仔细分析净流入资金，扣除GBTC原有规模和资金轮换后，实际净流入为145亿美元。这其中还要考虑对冲交易的影响，特别是基差交易和现货转换。根据CME数据和对ETF持有者的分析，估计约45亿美元来自基差交易，另有约50亿美元来自大持有者的现货转换。最终，真正的净买入资金约为50亿美元。
将这个逻辑套用到以太坊上，分析师Eric Balchunas预计以太坊ETF的资金流动可能只有比特币的10%。这意味着6个月内真正的净购买资金约为5亿美元，报告的净流入为15亿美元。虽然Balchunas对批准概率的判断存在偏差，但他对以太坊ETF缺乏兴趣的看法反映了传统金融界的普遍态度。
我个人认为，以太坊ETF的真实净购买量可能在0.84亿到1.5亿美元之间，报告净流入在2.52亿到4.5亿美元之间。这个数字远低于ETF推出前的衍生品流动规模，说明市场价格已经提前反映了预期。
值得注意的是，比特币和以太坊的持有者群体存在显著差异。比特币更受宏观基金、养老金等机构青睐，而以太坊则主要吸引风险投资和加密货币基金。这种差异体现在CME持仓量上，以太坊的持仓量明显低于比特币，这可能预示着传统金融对以太坊ETF兴趣不足。
50亿美元的净买入如何推动比特币从4万美元涨至6.5万美元？实际上，这并非唯一因素。比特币作为全球性资产，拥有众多长期买家，包括MicroStrategy、Tether、家族办公室等。即使在ETF推出前，比特币就已达到6.9万美元的高点，Coinbase等平台托管的机构资金规模庞大。ETF虽然重要，但只是需求的一部分。
加密货币投资者常常低估全球财富规模及其对加密货币的潜在影响。美国家庭年收入总和达13万亿美元，全球约52万亿美元。假设加密货币持有者每年仅配置1%收入，那么比特币的日购买量就可达1.5亿美元。这还不包括企业、主权基金等机构的配置。当我们将这些长期需求与ETF流入叠加时，市场前景相当乐观。
虽然有人担心Mt Gox赔付、矿工抛售等负面因素，但相比庞大的买入资金，这些卖压显得微不足道。特别是随着ETF资金持续流入，市场完全有能力消化这些卖盘。
以太坊ETF面临的情况则大不相同。以太坊价格已是低点的4倍，市场预期可能过高。传统金融界更倾向于将以太坊视为”技术资产”，但其当前300倍的市销率和负收益率让机构投资者望而却步。以太坊确实创造了15亿美元的年收入，但这个数字难以支撑当前估值。
预计以太坊ETF推出初期的对冲交易会较少，因为许多持有者不愿放弃质押收益或DeFi中的抵押功能。短期内，以太坊可能在3000-3800美元区间波动；ETF推出后可能回落至2400-3000美元。但如果比特币在2024年底涨至10万美元，以太坊也可能跟随创出新高，只是相对于比特币的汇率会走低。
长期来看，以太坊的发展取决于Blackrock等机构在区块链基础设施方面的布局。但就目前而言，ETH/BTC汇率可能继续走弱，维持在0.035-0.06区间。历史数据显示，每个周期中ETH/BTC的高点都在降低，这个趋势可能还会延续。
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