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北海道滑雪场的后山雪道向来是滑雪爱好者的天堂，只需乘坐缆车就能轻松抵达这片天然滑雪场。每年雪季伊始，大家最关心的莫过于积雪厚度是否足以开放后山雪道。不过，这里还隐藏着一个潜在的危险——当地人称为”笹”的竹类植物。这些看似纤细的植物叶片却锋利如刀，稍不留神就会划伤皮肤。更危险的是，当滑雪板边缘不慎滑过这些植物时，很容易失去控制，陷入一场惊险的”人竹对决”。正因如此，若积雪不能完全覆盖这些植物，后山雪道就会变得异常危险。
今年北海道迎来了七十年来罕见的丰沛降雪，粉雪堆积得格外厚实。得益于此，后山雪道在12月底就提前开放，比往年提早了一到两周。步入2025年，加密货币投资者们都在思考同一个问题：”特朗普行情”还能持续多久？我在《特朗普真相》一文中曾指出，市场对特朗普政府政策行动的高预期可能会带来失望情绪。虽然这仍是短期内可能压制市场的负面因素，但美元流动性带来的刺激效应也不容忽视。眼下，比特币价格走势正随着美元流动性的变化而起伏，而掌控着美联储和美国财政部的政策制定者们，正是决定全球美元供应量的关键人物。
回顾2022年第三季度，当美联储的反向回购机制(RRP)达到峰值时，比特币价格也随之触底。在美国财政部长耶伦的决策下，财政部调整了债券发行策略，减少长期债券发行，转而增发短期国库券，这一举措从RRP中释放了超过2万亿美元的流动性。全球金融市场因此获得充足资金，加密货币和美国科技股随之迎来大涨。上图的走势清晰展示了比特币价格(左轴黄色线)与RRP(右轴白色反转线)的负相关关系——随着RRP余额下降，比特币价格应声上涨。
现在问题的关键在于：2025年第一季度，美元流动性的正面效应能否抵消市场对特朗普政府加密友好政策实施效果不及预期的失望情绪？如果答案是肯定的，那么投资者可以适当增加风险敞口，Maelstrom基金也应该相应提高投资风险等级。
分析这个问题需要从美联储和美国财政部两个维度入手。虽然美联储在我的分析框架中处于次要位置，但其量化紧缩(QT)政策仍在以每月600亿美元的速度持续缩减资产负债表。与此同时，RRP余额已接近枯竭。美联储在2024年12月的会议上将RRP利率下调0.30%，比政策利率多降0.05%，这一调整旨在将RRP利率锚定在联邦基金利率下限。这种操作背后隐藏着美联储支持国债发行的意图，避免过早中止QT政策。
财政部的动向同样值得关注。耶伦已暗示可能在1月中旬启动”非常规措施”为政府融资。在国会提高债务上限前，财政部只能动用其在美联储的一般账户(TGA)资金，目前该账户余额高达7220亿美元。考虑到共和党在国会中的微弱优势，以及党内部分议员在债务上限问题上的强硬立场，预计债务上限谈判将拖延至5-6月TGA接近耗尽时才能达成协议。这意味着在第一季度，财政部将通过消耗TGA向市场注入大量流动性。
综合美联储和财政部的流动性影响，预计第一季度净流动性注入将达到6120亿美元。这一规模足以支撑加密货币市场继续走高。不过需要警惕的是，随着4月15日纳税截止日临近，以及后续债务上限提高后财政部需要补充TGA余额，第二季度市场可能面临流动性收紧的压力。
历史数据也支持这一判断。2024年3月中旬比特币触及73,000美元高点后，在4月纳税季前夕开始持续数月的回调。类似的季节性模式可能在2025年重演。当然，全球流动性环境还受到中国信贷政策、日本央行利率决策等多重因素影响，但美元流动性的边际效应仍是最关键的变量。
基于上述分析，我认为第一季度的强劲流动性足以抵消政策面的不确定性。作为Maelstrom基金的首席投资官，我建议将投资组合风险偏好调至”DEGEN”模式。我们已经开始布局去中心化科学(DeSci)领域的代币投资，包括$BIO、$VITA等标的。预计3月左右将是获利了结的理想时点，之后可以静待第三季度流动性环境再次改善。
投资市场永远充满变数，这也是其魅力所在。就像滑雪时需要根据雪况随时调整姿势一样，优秀的投资者也需要根据市场变化及时修正观点。虽然预测不可能百分百准确，但通过持续跟踪关键指标和保持思维开放，我们就能在风险与机遇并存的加密市场中把握先机。
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