来源： Coin98Insights
引言
在DeFi领域，流动性提供常被视作一种被动收入策略，用户将资产存入自动做市商(AMMs)后即可通过交易费用获利。然而在这看似简单的机制背后，流动性提供者(LP)实际上正面临着一些影响其真实收益的结构性低效问题。
再平衡损失(Loss Versus Rebalancing，LVR)就是其中最容易被忽视的问题之一。这种隐藏成本产生于市场价格出现差异时，套利交易者通过持续从LP身上提取价值而造成的损失。与仅比较LP表现和持币收益的”无常损失”(Impermanent Loss, IL)不同，LVR提供了一种更精准衡量AMM中流动性提供实际成本的方式。它揭示了LP相对于能够实时调整头寸的交易者所处的劣势地位。AMM的价格更新越滞后，套利者就能从中获取更多价值，使LP的处境愈发不利。
理解再平衡损失(LVR)
再平衡损失(LVR)是指LP在提供流动性期间，由于AMM中的资产价格与外部市场价格存在差异而遭受的损失。这一概念最早由Jason Milionis、Tim Roughgarden、Ciamac Moallemi和Anthony Lee Zhang在2022年的研究论文中提出。
LVR本质上是一种套利形式。当AMM中的价格落后于外部市场价格时，套利者就能通过从AMM交易至更具流动性的交易所来利用这一价差。在这个过程中，套利者不仅从LP手中提取价值，同时也修复了价格差异。
自动做市商(AMM)的运作机制
自动做市商通过智能合约实现去中心化交易，其核心是管理流动性池。这些流动性池依靠数学公式来维持代币储备的平衡，其中最常见的是由Uniswap推广的常乘积做市模型。
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该模型基于x * y = k的公式，其中x代表流动性池中代币A的数量(如SOL)，y代表代币B的数量(如某种meme币)，k则是保持不变的常数乘积。这个机制确保资产价格会根据两种代币的相对供应自动调整。当用户进行代币兑换时，流动性池的余额随之变化，价格也随之变动。
由于AMM依赖交易者发起兑换操作，其价格更新存在滞后性。这种对套利者的依赖为逆向选择(Adverse Selection)创造了条件。在传统金融中，逆向选择指交易一方利用信息优势使另一方处于不利地位。在DeFi领域，它表现为有信息优势的交易者在AMM更新价格前就利用流动性池的价格差异获利。
举例来说，当中心化交易所(CEX)因需求激增将ETH价格更新为2100美元时，Uniswap等DeFi AMM可能仍显示2000美元的价格。套利者会立即从AMM以低价购买ETH并在CEX高价卖出，每枚ETH获利100美元。虽然AMM价格最终会调整，但LP已经遭受了价值损失。
LVR与无常损失(IL)的差异
无常损失(IL)发生在流动性池中资产相对价格变化时，导致锁仓资产价值低于单纯持有的情况。之所以称为”无常”，是因为若价格回归初始水平，LP可能收回这部分损失。而LVR则不同，即使价格回归，套利者已提取的价值也不会返还，这使得LVR成为流动性提供中更根本性的成本。
以一个ETH-USDC流动性池为例：假设LP初始存入1ETH(价值1000美元)和1000USDC。当ETH价格上涨至2000美元时，AMM会自动调整持仓至约0.71ETH和1414USDC以维持平衡。此时若单纯持有，资产价值为3000美元，而LP价值为2828美元，产生172美元的无常损失。
但更关键的是套利过程：LP相当于以约1427美元”卖出”了0.29ETH，而套利者可在市场上以2000美元卖出，造成166美元损失。当ETH价格回落至1000美元时，LP需要以更高成本回购ETH，又产生124美元损失。最终LP总损失达290美元，这就是LVR的体现。
缓解LVR的策略
虽然无法完全消除LVR，但现有几种策略能帮助减轻其影响。基于预言机的AMM(如Curve v2)通过动态调整报价减少价格延迟；时间加权平均做市商(TWAMM)则通过分阶段执行大额交易限制套利空间。缩短区块时间理论上能增加交易频率，让LP获得更多手续费来抵消损失。
批量拍卖机制(如CoW Protocol采用的方式)在固定时间间隔统一处理订单，消除套利机会。动态手续费结构则能在市场波动时提高费率，惩罚套利交易。这些方法都在不同程度上提升了市场效率。
FM-AMM的创新方案
函数最大化自动化做市商(FM-AMM)是对传统CFMM模型的革新。传统AMM使用恒定乘积公式，存在LVR和三明治攻击两大问题。FM-AMM采用高频批量拍卖，在离散时间间隔统一处理交易，确保所有交易以相同价格结算。
这种方式不仅消除了LVR，还能防止三明治攻击。实证分析显示，FM-AMM能为LP提供优于Uniswap v3的回报。它代表了AMM设计的重要演进方向。
总结与展望
LVR揭示了AMM结构性的低效问题，是套利者能从LP处提取的最大价值。虽然预言机整合、动态费率等方案取得了一定进展，但完全消除LVR仍具挑战。FM-AMM通过创新机制显著改善了这一问题。
未来AMM的发展需要在资本效率、价格发现机制以及参与者激励之间寻求平衡。对于流动性提供者而言，深入理解这些机制的内在权衡，才能在这个快速发展的领域中做出明智决策。
作者： Oluwole David
译者： Eric Ko
审校： Matheus、Piccolo、Joyce
译文审校： Ashley、Joyce
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