前言
在衍生品市场这片蓝海中，永续合约无疑是最耀眼的明星产品。作为BitMEX首创的创新型期货合约，永续合约已经成为加密货币行业最主流的衍生品形式。2022年市场热潮过后，特别是在FTX暴雷事件后，链上交易所开始崭露头角，去中心化永续DEX的用户基数和资金规模都呈现出明显的增长态势。
过去两年间，dYdX凭借其媲美中心化交易所的交易体验、雄厚的做市商流动性支持、创新的交易挖矿机制以及向Cosmos生态的战略转型，已然成为赛道领跑者。而近期GMX这匹黑马在熊市中逆势崛起，不仅重新点燃了市场对去中心化永续合约的热情，更引发了整个衍生品赛道关于”真实收益率（Real Yield）”的激烈角逐。Gains Network、Kwenta、MUX Protocol、HMX等一众协议在经济模型和产品机制上持续推陈出新，在市场份额争夺战中各显神通，整个赛道格局仍充满变数。
受限于以太坊高昂的Gas费用和底层性能瓶颈，越来越多的永续合约平台选择在Layer2上安家落户。目前Arbitrum已经成为去中心化永续合约最活跃的Layer2生态，按照锁仓量排序，GMX、MUX Protocol、Gains Network和HMX位列前茅。值得注意的是，HMX自上线以来市场份额快速攀升，本文将深入解析其产品机制、代币模型及发展现状。
HMX简介
HMX的前身是部署在Polygon上的Perp88，由一个匿名团队开发。2023年7月1日，项目正式更名为HMX并迁移至Arbitrum主网。
HMX的创新之处在于其建立在GMX协议之上的杠杆做市机制。与传统永续合约平台类似，协议推出了专属的流动性资金池HLP Vault，该池由95%的GLP和5%的USDC组成。GLP作为GMX推出的指数代币组合，类似于传统金融中的ETF产品。用户在向GMX流动性池注入资金后会获得GLP凭证，实际上这些GLP持有者就是GMX永续合约交易的流动性提供方和交易对手。当用户将GLP存入HMX的HLP Vault后，可以获得HLP凭证，这意味着他们同时在两个平台提供流动性，享受”双重收益”的杠杆做市体验。
除了加密货币永续合约外，HMX还创新性地支持外汇、股票和大宗商品交易，并提供全仓保证金模式。其中加密货币最高支持100倍杠杆，外汇产品更是达到惊人的1,000倍杠杆。项目上线Arbitrum后锁仓量呈现爆发式增长，展现出强劲的发展势头。
运行逻辑
HMX系统的核心是多空交易者与流动性提供者之间的博弈机制。与传统永续合约市场相同，交易者的亏损就是LP的收益，反之亦然。
图片来源：https://hmx.org/arbitrum/liquidity
作为建立在GMX之上的合约DEX，HMX充分利用了GMX作为Arbitrum最大永续合约平台的优势。整个运行机制围绕HLP Vault展开：用户将GMX的GLP存入HMX获得HLP，这些聚合的GLP会被质押到GMX中，在需要时赎回以支付盈利用户。虽然HMX在机制上与GMX一脉相承，但其创新性地放大了收益潜力，具体流程如下：
图片来源：https://docs.hmx.org/hmx/about-hmx-protocol/our-products/leveraged-market-making-hlp-vault
在这个精巧的设计中：(1)流动性提供者首先将资产存入GMX获得GLP；(2)再将GLP存入HMX的HLP Vault换取HLP；(3)HMX将这些GLP用于GMX做市获取收益；(4)必要时赎回GLP，并将65%的收益转换为USDC分配给LP；(5)平台将交易手续费、GMX的ETH收益以及esHMX作为奖励发放给LP。这种”双重收益”机制自然吸引了大量GMX用户迁移至HMX平台。
交易机制
HMX为交易者提供了全仓保证金和多资产抵押支持这两大特色功能。
全仓保证金模式允许交易者在多个头寸间共享保证金，相比传统的逐仓保证金，显著提高了资金使用效率，但也要求用户具备更强的风险管控能力。
图片来源：https://hmx.org/arbitrum/trade/eth-usd
目前平台支持10种抵押资产，每种资产都设定了不同的抵押价值比率，这意味着借款比例、清算阈值和账户健康度指标都会有所差异。
HMX还创新性地采用了账户抽象技术，用户只需输入4位数密码即可完成交易，无需像使用Metamask那样逐笔确认，大大提升了交易流畅度。
经济模型
HMX生态系统包含5种功能各异的代币：HMX、HLP、esHMX、DP和TLC，其中HMX是核心治理代币。
HMX总供应量为1,000万枚，主要用途包括治理投票和质押挖矿，可以捕获协议25%的手续费收入。其分配方案体现了团队对社区建设的重视：40%用于社区激励，25.6%划归生态基金，5%用于HLP流动性激励，8%用于公募，6.4%用于私募，15%分配给团队。特别值得注意的是，所有社区奖励都将以esHMX形式发放，并在四年内完成分配。
图片来源：https://docs.hmx.org/hmx/tokenomics/hmx-token
代币解锁计划如下图所示，展现了项目的长期发展考量：
图片来源：https://docs.hmx.org/hmx/tokenomics/hmx-token
HLP作为流动性凭证，持有者可以分享协议65%的手续费收入，同时获得esHMX和GMX的手续费分成。esHMX是带有锁定期限制的HMX代币，专门用于激励长期持币者。DP代币则用于对抗通胀，通过质押HMX或esHMX获得，持有者可参与协议收入分配。而TLC作为交易凭证，用户每交易1美元至少可获得1个TLC，用于参与每周的esHMX交易挖矿奖励。
图片来源：https://docs.hmx.org/hmx/tokenomics/other-platform-tokens
发展现状
目前HMX已部署在Polygon和Arbitrum两条链上。自上线Arbitrum以来，其总锁仓量在短短一个月内增长超过十倍，目前Arbitrum链上TVL已接近3,000万美元，其中HLP资金池规模突破2,600万美元。
图片来源：https://defillama.com/protocol/hmx
平台总交易量已突破70亿美元大关，日均交易量维持在1.1亿美元左右。值得一提的是，外汇交易量占比超过30%，显示出其在多资产交易方面的优势。
图片来源：https://dune.com/hmxintern/hmx-analytics
图片来源：https://dune.com/hmxintern/hmx-analytics
用户增长同样亮眼，目前总用户数已突破5,000人，2023年8月单日新增用户峰值超过300人。
图片来源：https://dune.com/hmxintern/hmx-analytics
总结
HMX作为支持多资产抵押和全仓保证金的去中心化永续合约平台，通过引入外汇和大宗商品交易，成功拓宽了用户群体。其建立在GMX之上的创新机制，特别是”杠杆做市”概念，让用户能够获得双重收益，成为其最突出的卖点。
即使在熊市环境下，HMX的业务表现依然可圈可点，自登陆Arbitrum后呈现指数级增长，目前已在赛道中占据重要位置。考虑到去中心化永续合约赛道尚处早期发展阶段，加上HMX扎实的基本面，其未来发展空间值得期待。
作者： Minnie
译者： Sonia
审校： Wayne、Edward、Elisa、Ashley He、Joyce
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