摘要
随着比特币在金融市场中的地位日益巩固，BTCFi（比特币金融）领域正迅速成为加密货币创新的前沿阵地。这一新兴领域涵盖了一系列基于比特币的金融服务，包括借贷、质押、交易以及衍生品等。本研报将深入解析BTCFi的多个关键赛道，包括稳定币、借贷服务（Lending）、质押服务（Staking）、再质押服务（Restaking），以及中心化与去中心化金融的结合（CeDeFi）。
报告首先介绍了BTCFi市场的规模和增长潜力，特别强调了机构投资者的参与如何为市场带来稳定性和成熟度。随后详细探讨了稳定币的运作机制，包括中心化和去中心化稳定币的不同类型及其在BTCFi生态系统中的角色。在借贷领域，报告分析了用户如何通过比特币借贷获得流动性，并对主要的借贷平台和产品进行了评估。
在质押服务方面，报告重点介绍了Babylon等关键项目，这些项目通过利用比特币的安全性为其他PoS链提供质押服务，同时为比特币持有者创造收益机会。再质押服务（Restaking）则进一步解锁了质押资产的流动性，为用户提供了额外的收益来源。
此外，研报还探讨了CeDeFi模式，这种结合了中心化金融安全性和去中心化金融灵活性的创新模式，为用户提供了更为便捷的金融服务体验。
最后，报告通过对比不同资产类别的安全性、收益率和生态丰富性，揭示了BTCFi相对于其他加密金融领域的独特优势和潜在风险。随着BTCFi领域的持续发展，预计将迎来更多创新和资金流入，进一步巩固比特币在金融领域的领导地位。
关键词：BTCFi，稳定币，借贷，质押，再质押，CeDeFi，比特币金融
BTCFi赛道概况
想象一下，就像松鼠在冬眠前收集橡果并藏于安全之处，或是海盗将财宝埋藏在隐秘之地，现代人选择将现金存入银行以获取稳定收益。如今，对于那些看好加密货币市场但不愿承担过高风险的投资者来说，被称为”数字黄金”的比特币成为了理想选择。长期持有BTC而非频繁交易，需要一种能够释放比特币价值流动性的机制，就像以太坊上的DeFi一样。这种机制不仅能帮助投资者长期持有资产，还能带来额外收益，实现资产的二次甚至三次利用。
BTCFi（比特币金融）就像一个移动的比特币银行，围绕比特币展开的一系列金融活动，包括借贷、质押、交易、期货和衍生品等。根据CryptoCompare和CoinGecko的数据，2023年BTCFi市场规模已达约100亿美元。Defilama预测到2030年，BTCFi市场规模将达到1.2万亿美元，这一预测涵盖了比特币在DeFi生态系统中的总锁仓量（TVL）及相关金融产品和服务。过去十年间，BTCFi市场展现出显著的增长潜力，吸引了包括灰度（Grayscale）、贝莱德（BlackRock）和摩根大通（JPMorgan）等机构参与。这些机构投资者的加入不仅带来了大量资金，增强了市场流动性和稳定性，还提升了市场的成熟度和规范性。
本文将深入探讨当前加密货币金融市场中的多个热门领域，包括比特币借贷（BTC Lending）、稳定币（Stablecoin）、质押服务（Staking Service）、再质押服务（Restaking Service）、以及CeDeFi。通过对这些领域的详细介绍和分析，我们将了解其运作机制、市场发展、主要平台和产品、风险管理措施，以及未来的发展趋势。
第二部分：BTCFi赛道细分
稳定币赛道
稳定币是一种旨在保持稳定价值的加密货币，通常与法定货币或其他有价值的资产挂钩，以减少价格波动。它们通过储备资产支持或算法调节供应量来实现价格稳定，广泛应用于交易、支付和跨境转账等场景，使用户在享受区块链技术优势的同时规避传统加密货币的剧烈波动。
经济学中的”不可能三角”理论同样适用于加密稳定币领域：价格的稳定性、去中心化和资本效率三者不可兼得。目前主流稳定币按中心化程度可分为中心化稳定币（如USDT、USDC、FDUSD）和去中心化稳定币（如DAI、FRAX、USDe）。按抵押类型则可分为法币/实物抵押、加密资产抵押和不足额抵押。
据DefiLlama数据显示，截至7月14日，稳定币总市值达1623.72亿美元。其中USDT以69.23%的市场份额遥遥领先，USDC紧随其后，DAI、USDe和FDUSD分列三至五位。值得注意的是，BTC生态中值得关注的稳定币项目均为去中心化稳定币。
2024年7月14日的稳定币市值前十，图源Coingecko
2024年7月14日的稳定币市值前十占比，图源DefiLlama
去中心化稳定币机制
去中心化稳定币主要采用两种机制：以DAI为代表的CDP（超额抵押）机制和以Ethena为代表的合约套保机制（等额抵押）。CDP（抵押债务头寸）是一种通过抵押加密资产生成稳定币的机制，由MakerDAO首创并广泛应用于DeFi领域。
DAI由MakerDAO创建，是一种去中心化、超额抵押的稳定币，旨在与美元保持1:1锚定。其核心机制包括超额抵押、抵押债务头寸（CDP）、清算机制以及治理代币MKR的作用。在MakerDAO系统中，CDP（现称为Vaults）是关键机制，用户将加密资产存入智能合约创建Vault，在保持最低抵押率（如150%）的前提下生成DAI。如果抵押率不足，系统将启动清算机制。
Ethena则通过Delta中性头寸策略实现稳定币价值稳定。Delta表示衍生品价格相对于基础资产价格变化的百分比，Delta中性头寸通过持有一定数量的基础资产和衍生品来抵消价格变动风险。Ethena发行的USDe稳定币代表Delta中性头寸价值，通过对ETH的”Delta中性”套利交易进行代币化，获得质押收益和基差差额双重收益来源。
代表性项目
Bitsmiley Protocol是BTC生态首个原生稳定币项目，于2023年12月获得OKX Ventures战略投资。该协议允许用户超额抵押原生BTC铸造稳定币bitUSD，同时包含借贷及衍生品协议。2024年1月完成首轮融资，由OKX Ventures与ABCDE领投。
bitSmiley基于Fintegra框架，由去中心化超额抵押稳定币bitUSD和原生无信任借贷协议bitLending组成。bitUSD基于改进的BRC-20标准bitRC-20，新增了Mint和Burn操作以满足稳定币需求。其运作机制类似MakerDAO，用户在L2上的bitSmileyDAO验证预言机信息后，可在BTC主网铸造bitRC-20。
图源 https://github.com/bitSmiley-protocol/whitepaper/blob/main/BitSmiley_White_Paper.pdf
清算采用荷兰拍形式，项目于2024年5月1日在BitLayer上线Alphanet，初始最大贷款价值比(LTV)设为50%，未来将随采用率提升逐步提高。5月15日起与Merlin社区合作推出流动性激励计划，提供315万$BIT代币奖励。
Bamk.fi是NUSD（Nakamoto Dollar）的发行者，NUSD是比特币L1上的合成美元，在BRC20-5byte和Runes协议上流通。项目分为两个阶段：第一阶段NUSD由USDe 1:1支持，持有者可累积BAMK代币；第二阶段将完全由delta中性的比特币头寸支持，开启基于BTC的铸造与兑换。
BAMK代币采用符文形式，总量210亿，其中6.25%作为奖励提供给NUSD持有者。用户只需持有NUSD即可按比例获得区块奖励。目前官网提供的铸造方式为由USDT 1:1铸造。
Yala Labs通过模块化基础设施实现稳定币$YU在各生态间的自由流动，释放BTC流动性。核心产品包括超额抵押稳定币$YU、跨链铸造平台Metamint和保险衍生品。Metamint允许用户使用原生BTC或wrapped BTC作为抵押品，在目标链上铸造$YU，系统自动处理跨链转换。
Yala与Babylon等协议合作，用户可在超额抵押BTC铸造$YU后，将抵押品进一步质押到Babylon平台获取多重收益。项目将分阶段上线测试网和主网，目前已获得一线基金支持。
Satoshi Protocol是基于BEVM生态的首个CDP稳定币协议，2024年3月完成种子轮融资，7月完成200万美元融资。用户可通过存入BTC及LST等生息资产，以110%的最低抵押率铸造稳定币$SAT，并参与各类DeFi场景。协议采用稳定池机制处理清算，参与者可折价购买被清算的BTC抵押品。
项目正开发基于比特币主网的符文稳定币，并与Omni Network合作实现”全链稳定币”愿景。目前正在进行$OSHI空投积分活动，用户可通过投票、借贷、提供流动性和推荐获得积分。
BTU是比特币生态首个去中心化稳定币项目，采用CDP模型，完全在比特币网络内操作，无需跨链桥或第三方托管。其创新性在于：1)完全由比特币抵押；2)无需跨链桥；3)引入无需交易即可证明BTC持有量的机制；4)去中心化CDP模型；5)提升BTC流动性与杠杆。项目已获得Waterdrip Capital、Founder Fund和Radiance Ventures投资。
借贷赛道
比特币借贷（BTC Lending）是通过将比特币作为抵押物获得贷款或出借比特币赚取利息的金融服务。借款方存入比特币获得贷款并支付利息，出借方赚取收益。这种模式为比特币持有者提供流动性，同时为投资者创造新收益渠道。
BTC Lending中的抵押贷款类似传统金融的房屋抵押贷款，平台可拍卖违约借款人的抵押比特币。平台通常采取以下风控措施：控制抵押率和贷款价值比（LTV）；价格下跌时要求补充抵押品；强制平仓机制；风险管理和保险。
行业发展可分为三个阶段：2013-2017年早期P2P平台如Bitbond和BTCJam出现；2018-2019年BlockFi、Celsius Network和Nexo等平台涌现，DeFi借贷兴起；2020年至今，疫情推动加密货币作为避险资产，借贷需求大增，产品创新包括闪电贷、流动性挖矿等。
代表性项目
Liquidium是运行在比特币上的P2P借贷协议，支持使用Ordinals和Runes资产作为抵押品借贷原生比特币。2023年12月完成125万美元Pre-Seed轮融资，2024年7月完成275万美元种子轮融资。平台通过PSBT和DLC技术实现安全、非托管的比特币借贷。
代币LIQUIDIUM•TOKEN于2024年7月22日推出，总量1亿。截至9月3日，协议总交易量约2400 BTC，主要为Ordinals资产。4-5月日均交易量15-20 BTC，8-9月降至5-10 BTC。
Shell Finance是基于BTC L1的稳定币协议，支持BTC、Ordinals NFT、Runes、BRC-20、ARC-20资产作为抵押物获得$bitUSD。与Liquidium的P2P模式不同，采用Peer-to-Pool方案提高资金利用率。目前测试网尚未推出。
质押赛道
质押（Staking）以安全、稳定生息为特征，用户通过锁定代币获得访问权限、特权或奖励。以太坊的PoS机制是最典型示例，超过56.5万个验证者质押价值超320亿美元的ETH。质押资产通常与DeFi流动性、收益奖励和治理权挂钩。
共享安全性概念为模块化赛道提供新维度，释放万亿美元市值流动性的同时，成为未来扩容关键。比特币质押协议Babylon和以太坊再质押协议EigenLayer分别获得7000万美元和1亿美元融资，显示VC对赛道的认可。
当前赛道主要分为两派：1)具有足够安全性的Layer1作为Rollups功能层；2)再造安全性接近但性能更优的链，如Celestia通过纯DA功能架构、低gas成本快速创建DA层。Babylon与Eigenlayer则处于中间位置，继承正统性与安全性的同时，通过PoS利用主链资产价值创造共享安全服务。
代表性项目
Babylon由斯坦福大学David Tse教授创立，使命是为所有PoS区块链带来比特币的安全性，而无需额外能源成本。团队由斯坦福研究人员、开发人员和商业顾问组成。
作为比特币质押协议，核心组件是兼容Cosmos IBC的PoS公链，用户可在比特币主网锁定BTC为其他PoS链提供安全性，同时在Babylon主网或消费链获得收益。截至2024年6月，Babylon融资超9680万美元，机构众多。
图源 https://www.rootdata.com/zh/Projects/detail/Babylon?k=MjgwNQ%3D%3D
工作机制上，Babylon与EigenLayer类似，但需解决比特币不支持智能合约的挑战。通过UTXO和操作码OP_CTV、OP_CSV实现远端质押：1)用户发送资金到多重签名地址锁定；2)通过OP_CSV设置时间锁定；3)UTXO记录状态变化；4)计算并分配奖励。整体架构分为比特币时间戳服务器、Babylon中间层和PoS消费链三层。
图源 https://docs.babylonchain.io/assets/files/btc_staking_litepaper-32bfea0c243773f0bfac63e148387aef.pdf
2023年2月实现BTC timestamping testnet，7月完成BTC staking poc，Q4推出BTC staking testnet。2024年Q2上线主网，Q3-4推出Data Availability。目前处于testnet 4，参与测试网可获得积分兑换治理代币。8月1日起与chakra、bedrock、
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