私募资本市场的流动性状况总是在过剩与稀缺之间不断变化。当资产流动性增强，大量外部资金涌入时，市场情绪往往会变得异常乐观，推动价格快速上涨。无论是传统市场的IPO还是加密领域的代币发行，这种流动性激增的现象总会促使投资者承担更高风险，同时也为新一代企业创造了成长空间。随着主流资产如ETH和SOL价格攀升，资金自然会流向更早期的项目，寻求超额回报。这种市场行为并非缺陷，而是资本市场的固有特征。
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加密货币市场的流动性变化与比特币减半周期密切相关。历史数据显示，比特币减半后的半年内通常会出现显著上涨行情。2024年的市场情况尤为特殊，比特币ETF的资金流入和MicroStrategy持续大手笔的购买行为共同加剧了比特币的供应紧张。数据显示，MicroStrategy在过去一年累计投入221亿美元购入比特币。然而值得注意的是，这轮比特币的上涨并未像以往那样带动小市值山寨币的普涨行情。
当前市场正处于资本配置者资金相对紧张的阶段，投资者的注意力被分散在数以千计的不同资产上。许多创业者多年心血打造的项目难以获得市场认可，这不禁让人思考：在这样的大环境下，为什么还要费时费力开发实际应用，而不直接推出更容易获利的Meme资产？回顾过往市场周期，L2代币曾因交易所上市和风投背书而享有溢价，但随着竞争加剧，这种优势正在快速消失。
L2生态系统代币估值的持续下滑直接影响其通过赠款或代币激励支持早期项目的能力。随着估值泡沫的破裂，创业者们不得不重新审视那个永恒的商业命题：可持续的收入来源究竟在哪里？
交易驱动的商业模式探索
加密行业的收入模式可以通过上图得到直观诠释。像@aave和@Uniswap这样的项目代表了理想的商业模式，它们凭借先发优势和网络效应持续产生可观的手续费收入。Uniswap甚至可以通过前端额外收费来增加营收，这充分说明其用户习惯已经深入人心——在去中心化交易所领域，Uniswap的地位堪比搜索引擎界的Google。
相比之下，@friendtech和@opensea的收入则呈现出明显的周期性特征。NFT热潮持续了约两个季度，而SocialFi的炒作周期仅维持了短短两个月。对于某些产品而言，投机性收入模式是可行的，比如部分Meme交易平台已经实现年收入超1亿美元。但对大多数创业者来说，这种成功难以复制，特别是那些专注于基础设施建设的项目，它们的收入模式与面向消费者的应用截然不同。
2018至2021年间，风投机构曾大量投资开发者工具，期待吸引更多用户进入区块链生态。但到2024年，市场发生了两个根本性变化：一方面，智能合约实现了近乎无限的可扩展性，像Uniswap和OpenSea这样的平台无需因交易量增长而扩充团队；另一方面，大型语言模型和AI技术的进步降低了对特定加密开发工具的需求。这些变化正在重塑整个行业格局。
Web2时代基于API的订阅模式之所以成功，得益于庞大的互联网用户基数。而Web3目前仍是一个相对小众的市场，用户规模达百万级的应用屈指可数。但Web3的优势在于用户单位收入(RPU)更高——加密用户不仅消费金额更大，交易频率也更高，因为区块链本质上就是价值转移的网络。因此未来18个月内，多数项目将不得不调整商业模式，通过交易手续费直接向用户获取收入。
这种转变早有先例。@stripe最初按API调用次数收费，@Shopify采用固定订阅制，后来都转向了收入分成模式。Web3基础设施提供商很可能也会遵循类似路径：先以低价甚至免费提供API服务，待交易规模达到临界点后再收取分成。这是最理想的发展情景。
现实案例也印证了这一趋势。@Polymarket采用押金争议解决机制，使用@UMAprotocol代币进行仲裁。交易量越大，争议概率越高，对UMA代币的需求就越旺盛。若转换为交易分成模式，按总交易额的0.10%收取费用，在总统大选赌注达10亿美元的情况下，UMA可获得100万美元收入。这些收入理论上可用于代币回购销毁，当然这既有利也有弊。
@MetaMask的内置Swap功能已处理超360亿美元交易量，仅此一项就带来3亿多美元收入。类似模式也适用于@luganodes等质押服务商，其费用与质押资产规模挂钩。
面对API调用量日渐萎缩的市场，开发者如何选择基础设施提供商？答案在于网络效应。那些支持多链、提供精细数据索引并能快速适配新链的数据服务商将成为首选。同样逻辑也适用于交易类服务，如意图(intents)或无gas交换方案。支持更多链、运营效率更高的服务更能吸引新产品，因为边际效率的提升有助于用户留存。
代币回购与销毁的价值考量
将代币价值与协议收入挂钩并非新鲜事。近期，@SkyEcosystem、@Ronin_Network、@jito_sol等多个项目都宣布了代币回购或销毁计划。
代币回购类似于股市中的股票回购，是一种在不违反证券法前提下向代币持有者返还价值的方式。2024年美国股市回购金额达7900亿美元，远超2000年的1700亿美元。@Apple过去十年累计回购超8000亿美元股票。虽然长期影响尚待观察，但市场已出现明显分化：部分代币拥有现金流并投资自身价值，而另一些则两者皆无。
对早期协议或dApp而言，用收入回购代币可能并非最优选择。Kaito采用的方法是回购数量两倍于新发行代币，使网络呈现通缩特性。Ronin则根据区块交易量动态调整费用，将部分高峰期费用存入金库。这两种方式都将代币价值与网络经济活动直接挂钩。
随着风投资金减少，项目方将不得不竞争有限的生态资金。由于区块链本质是价值传输网络，基于交易量的收入分成模式将成为主流。实施代币回购销毁的项目可能在流动性市场中脱颖而出，但也可能陷入高价回购的困境。最终结果只能事后验证。
当然，市场终会再次进入狂热阶段，人们又会为狗狗图片和猴子NFT一掷千金。但当下，生存压力迫使创始人们不得不认真思考收入和代币经济问题。
创造持份者价值，
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