加密基金和做市商通过私募场外交易以大幅折扣价格购入代币，并通过做空机制进行风险对冲，实现年化两位数的稳定收益，而风险主要由普通投资者承担。
Enflux联合创始人Jelle Buth表示，风投机构、基金和做市商通常能以七折左右的价格参与代币配售，锁定期仅为三到四个月，随后在永续合约市场建立等额空头头寸以对冲市场波动。
这种交易结构几乎可以确保盈利，无论代币价格如何变化，年化收益率通常介于60%至120%之间。
Buth透露，Enflux也参与这类交易，并指出这是当前项目融资和机构锁定收益的主流模式。未能参与此类安排的散户投资者，往往成为解锁抛售和市场波动的主要承受者。
据Cointelegraph报道，Buth坦言：“我再也不愿做散户了。”
机构与散户在代币获取途径上存在显著差异。
机构和做市商的OTC代币交易机制解析
Buth指出，场外交易（OTC）天然不利于散户，不仅因为其带来的抛压影响币价，更因为普通投资者缺乏信息透明度，难以做出理性投资决策。
以下为一笔典型OTC交易的操作流程：
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机构投资者参与总额1000万美元融资，认购50万美元份额；
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以七折价格购入代币，锁定期为四个月；
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为对冲价格波动，投资者在期货市场开设等额空头永续合约；
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价格波动风险被抵消，折扣部分在代币解锁后转化为确定利润；
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四个月内实现30%收益，年化收益率高达90%。
在传统金融市场，公司需通过监管文件披露融资细节。若内部人士或机构获得折价配售，通常会在公开文件中予以公示。
数字与模拟合伙人律师事务所合伙人Yuriy Brisov在接受Cointelegraph采访时表示：“对冲基金长期以折扣价买入可转债，并通过做空标的股票对冲风险。此类操作虽不违法，但在股市中受到严格的信息披露与交易限制。”
然而在加密行业，项目方并不总是披露具体融资条款。公告通常仅提及项目完成X百万美元融资，却未说明存在代币折价和短锁定期等细节。
Layer1区块链Fogo创始贡献者Douglas Colkitt向Cointelegraph透露：“折价OTC配售几乎是加密行业公开的秘密。”
“如果你在交易某个代币，却不知道场外有大量低价代币随时可能抛售，那么你就是在‘盲目交易’。最终，散户承担了抛售压力，而内部人士却锁定了无风险收益。这种信息不对称极具破坏性。”
表面上，场外折价加对冲看似是无风险交易。但实际上，永续期货也可能对投资者不利。
与传统期货不同，永续合约没有到期日。持有者需支付或获得资金费率。当永续合约价格高于现货价格时，空头需向多头支付费用，这会持续侵蚀折扣代币所带来的利润。
加密资产管理平台Glider创始人Brian Huang在接受Cointelegraph采访时补充道：“此外，这些资金在锁定期内无法用于其他投资，存在机会成本。”
Jelle Buth强调，负资金费率是OTC交易中最大的风险来源。
负资金费率是场外交易中的主要风险 | 来源：Jelle Buth
OTC交易为何仍是市场主流？
尽管对散户不利，OTC代币交易仍然盛行，因为它同时满足了项目方和资金方的核心需求。
对项目方而言，私募代币销售能快速筹集数百万美元资金，避免直接在市场上抛售代币导致价格波动。所获资金可用于产品开发、市场推广或回购代币，以在解锁后维持币价稳定。
对基金和做市商来说，他们可以将资金投入具备流动性的代币，获取可预测收益，而无需长期锁定在高风险的种子轮或股权融资中。
通过永续合约进行对冲可降低市场波动风险，内置折扣则确保利润空间，只要资金费率未显著侵蚀收益。
Buth表示：“很多风投已不再关注种子轮投资——他们更青睐具备流动性的交易或成熟项目的代币，能够快速变现。如果锁定期长达12或24个月，这类融资将难以推进，因为过长的锁定期无法满足投资人对60%-80%年化回报的预期。”
场外交易是加密市场的重要驱动力 | 来源：Jelle Buth
归根结底，OTC交易持续存在的原因在于它让加密行业中资金最雄厚、话语权最大的参与者实现了利益一致。项目方获得即时资金，基金获得高收益机会，而散户往往被动应对价格波动，难以获取影响币价的关键交易信息。
散户能否参与OTC交易？
企业的根本目标是盈利。Buth表示，他不指责项目方提供OTC机会，也不批评基金参与其中。Enflux和其他做市商一样，只是在“遵循游戏规则”。他建议散户应充分了解自己的交易对手，因为这类交易缺乏传统金融市场的透明度。
Colkitt则认为这种影响更为深远。他指出，OTC对冲和折价配售扭曲了代币的真实价格，制造出表面上的需求不足和抛压现象。
“市场其实并非不认可项目价值，问题根源在于这些交易机制本身。”他说。
与此同时，这类交易正逐渐通过一些募资平台向散户开放。Huang表示，行业应预期此类平台将进一步扩展。
某募资平台公开了203笔OTC交易记录 | 来源：Legion & Brian Huang
Huang持不同看法，他认为透明度并非最关键的问题。“这类交易的核心目的是在不显著影响价格的前提下实现代币流转。”他建议初创项目应限制风投在二级市场抛售代币。
目前，市场失衡仍然存在。OTC代币交易持续为项目方和机构提供可预测的收益，而散户始终处于被动地位，参与了一场自己从未明确同意的游戏。
对散户而言，最重要的是认清这种信息与机会的不对称，充分考虑潜在的市场抛压，并相应调整自己的投资策略。
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