模块化借贷：探索DeFi领域的最新发展趋势

编者按：DeFi研究员Chris Powers最近深入探讨了借贷领域正在兴起的新趋势——模块化借贷。通过具体案例分析，他向我们展示了这种新型借贷模式如何有效应对市场挑战，并为用户提供更优质的金融服务。

在研究中，Chris Powers将传统DeFi借贷领域的三大巨头MakerDAO、Aave和Compound与新兴的模块化借贷项目如Morpho、Euler和Gearbox进行了详细对比。他发现模块化借贷正在DeFi领域快速普及，这种模式通过优化风险管理机制和资金流动效率，为整个生态系统带来了积极影响。

商业和技术领域流传着这样一句至理名言：”商业盈利的本质无非两种方式：捆绑(bundle)和解绑(unbundle)。”这个规律在传统行业已经得到验证，而在具有无需许可特性的加密货币和DeFi领域表现得更为明显。本文将重点探讨模块化借贷的崛起趋势，分析它如何重塑DeFi借贷格局。随着解绑趋势的深入，新的市场结构正在形成全新的价值流动——谁将成为最大受益者？

——Chris

区块链基础层已经经历了一次重大变革，早期的以太坊只能提供执行、结算和数据可用性的单一解决方案。如今，它已经转向更模块化的架构，为区块链的每个核心功能都提供了专业化的解决方案。

同样的变革正在DeFi借贷领域上演。最初的明星产品都是大而全的综合平台，虽然MakerDAO、Aave和Compound这三大早期DeFi借贷平台功能完备，但它们都受限于各自核心团队设定的固定架构。而现在，推动DeFi借贷增长的新生力量正在将借贷协议的核心功能进行拆分重构。

这些创新项目正在打造独立的市场模块，通过最小化治理干预、分离风险管理、放宽预言机依赖等方式消除单一故障点。同时，另一些项目则致力于开发易用的集成产品，将多个DeFi组件组合成更完善的借贷解决方案。

这种解构DeFi借贷的新趋势已经形成了”模块化借贷”的概念。虽然我们注意到一些新项目(及其投资者)更热衷于炒作市场概念而非实质创新(比如DeFi 2.0)，但我们认为这次的热潮并非空穴来风。DeFi借贷必将经历与核心技术层类似的变革——就像以太坊涌现出Celestia等模块化协议，现有领先项目也在调整路线图向模块化转型。

目前，主要竞争者选择了不同的发展路径。Morpho、Euler、Ajna、Credit Guild等新兴模块化借贷项目已经取得初步成功，而MakerDAO则转向更分散的SubDAO模式。值得注意的是，最新公布的Aave v4也显示出向模块化方向发展的趋势，这与以太坊的架构转型遥相呼应。这些不同的发展路径很可能决定未来DeFi借贷生态的价值分布格局。

Active Loans

Token Terminal的数据显示，关于MakerDAO究竟属于DeFi借贷市场还是稳定币市场的争论一直存在。但随着Spark Protocol的成功和MakerDAO在RWA(真实世界资产)领域的拓展，这个问题将逐渐失去意义。

模块化的优势

构建复杂系统通常有两种思路。一种是像苹果公司那样，通过整合硬件和软件来确保最终用户体验，控制整个技术栈。另一种则是让多方参与者共同构建系统组件，核心设计者专注于制定互操作性标准，依靠市场力量推动创新，这类似于TCP/IP协议与互联网应用的关系。

这个比喻同样适用于经济体系，政府作为基础层提供法治和社会凝聚力等”互操作性保障”，而经济发展则由建立在治理层之上的私营部门推动。模块化借贷的支持者认为，DeFi的创新将来自借贷堆栈各环节的专业化分工，而不仅仅是优化终端用户体验。

消除单一依赖是关键考量。借贷协议需要严密的风险监控，任何小问题都可能导致灾难性损失，因此建立冗余机制至关重要。传统借贷协议通常会部署多个预言机来防范单点故障，而模块化借贷将这种防御理念扩展到借贷堆栈的每个层级。

核心组件分析

每笔DeFi贷款都包含五个可调整的关键组件：贷款资产、抵押资产、预言机、最高贷款价值比(LTV)和利率模型。这些组件需要持续监控，以确保平台偿付能力，防止因价格剧烈波动导致的坏账累积(清算系统也可视为第六个关键组件)。

在Aave、Maker和Compound等传统协议中，代币治理机制为所有资产和用户做出统一决策。虽然最初所有资产共享系统风险，但这些协议很快就开始为不同资产创建独立市场以隔离风险。

模块化借贷的领跑者

市场隔离并非实现借贷协议模块化的唯一途径。真正的创新来自那些重新定义借贷堆栈必要组件的新协议。当前模块化借贷领域的三大领军项目是Morpho、Euler和Gearbox。

Morpho目前是模块化借贷的标杆项目，虽然它最近对这个标签表现出些许抵触。凭借18亿美元的总锁仓价值(TVL)，Morpho已经跻身DeFi借贷行业前列。其核心产品Morpho Blue允许用户无需许可地创建自定义参数的金库，而MetaMorpho则致力于为被动借贷者构建聚合流动性层。

Euler在2022年推出的v1版本曾创造超过2亿美元的未平仓合约，但一次黑客攻击几乎耗尽协议资金(后来被追回)。现在，Euler正准备推出v2版本重新加入模块化借贷竞争。v2版本包含两大核心组件：Euler金库套件(EVK)和以太坊金库连接器(EVC)。

Gearbox提供了一个更注重用户体验的框架，其”信用账户”创新将用户的抵押品和借入资金整合在一个地方。与MetaMorpho类似，Gearbox展示了模块化架构中专注于终端用户集成的可能性。

解构与重构

借贷堆栈的专业化分工为构建针对特定细分市场的替代系统创造了机会。采用这种创新方法的代表性项目包括：

Credit Guild通过引入乐观的、基于否决权的治理框架，颠覆了传统借贷协议的治理模式。Starport专注于跨链发展，建立了整合不同类型EVM兼容借贷协议的基础框架。Ajna则采用真正无需许可、无预言机的池化借贷模型，特别适合长尾资产交易。

传统巨头的转型

借贷领域的创新浪潮不仅吸引了新进入者，也促使主流DeFi协议推出新的借贷产品。

最新公布的Aave v4与Euler v2有许多相似之处。虽然大部分升级内容并非首创，但尚未在高度流动的协议中广泛测试。Aave在多链部署方面的成功令人印象深刻，其竞争优势虽然不深但很广。

Curve(或称Llammalend)创造了一系列隔离的、单向的借贷市场，将crvUSD作为抵押品或债务资产。其最具创新性的是基于LLAMMA系统的”软清算”机制，通过做市合约鼓励套利，当抵押资产价格下跌时自动将部分抵押品转换为crvUSD。

值得注意的是，Curve和Aave都在重点发展各自的稳定币业务，这显然是效仿MakerDAO的成功经验。MakerDAO并未放弃DeFi借贷，其独立品牌Spark在过去一年表现亮眼。稳定币和货币创造能力确实是长期的重要机遇。

相比之下，曾经引领DeFi夏天的Compound目前动向不明。虽然仍持有10亿美元未偿贷款和广泛的治理分配，但监管压力限制了其发展。最近出现了一些团队外部的开发活动，Compound未来可能专注于大型蓝筹市场。

价值积累新格局

DeFi借贷三巨头(Maker、Aave、Compound)都在调整策略应对模块化转型。链上抵押借贷曾经利润丰厚，但随着市场效率提升，利润空间正在被压缩。

新的模块化市场结构为风险管理者和投资者创造了更多价值获取机会。这使得风险管理更具实际意义，经济损失会直接影响存储库管理者的声誉。最近的Gauntlet-Morpho事件就是典型案例，在ezETH脱钩过程中，Gauntlet运营的ezETH存储库虽然遭受损失，但其他存储库用户基本未受影响。

值得注意的是，Morpho创始人透露，小型风险管理公司Re7Capital作为存储库管理者已经实现50万美元的年化上链收入。这表明在DeFi领域建立金融公司正在成为可能，虽然这带来了一些监管问题，但不会阻止风险管理者成为模块化借贷的主要受益者之一。