摘要
市场做市商在金融市场中扮演着不可或缺的角色，他们通过持续提供流动性、确保交易高效执行、增强投资者信心等方式，有效降低了市场波动性和交易成本。目前做市商主要采用两种运营模式：代币借贷协议模式下，做市商从项目方借用代币并获取看涨期权作为补偿；固定费用模式则通过按月收取服务费来维持长期流动性。
图 1：您想在哪个市场进行交易？
资料来源：Presto Research
近期加密货币市场的一系列事件让做市商这一角色备受关注。然而，公众对做市活动的理解仍存在诸多误区，不少人将其简单等同于价格操纵手段。事实上，许多新兴项目在代币发行初期往往低估做市商的重要性。本文将系统阐述做市商的本质功能、核心价值及其在加密市场中的独特作用。
做市商的核心职能
做市商是市场流动性的主要提供者，通过持续报出买卖双向价格来确保交易顺畅进行。这种运作模式类似于二手车市场中的经销商角色——既为卖家提供变现渠道，也为买家创造购买机会。
图2：传统金融中的做市商角色定义
来源：Presto Research
在传统金融市场中，做市商制度已相当成熟。以纳斯达克为例，每只股票平均拥有14家做市商，全平台总计约260家。对于流动性相对不足的债券、商品及外汇市场，做市商更是完成了大部分交易量。
做市商的盈利模式与风险
做市商主要通过买卖价差获取收益。以某资产为例，当做市商同时挂出27,499美元的买单和27,501美元的卖单时，2美元的价差就构成了其利润来源。这种模式与二手车经销商低价收购、高价出售的经营逻辑如出一辙。
图3：买卖价差
资料来源：Presto Research
然而做市业务并非稳赚不赔。当市场剧烈波动时，做市商可能面临单边成交风险，即只有买单或卖单被执行。此外，为维持流动性而持有的资产库存也存在贬值风险，这就像二手车经销商遭遇市场萧条时面临的库存贬值困境。
做市商的市场价值
充足的流动性是做市商创造的首要价值。在高流动性市场中，投资者可以快速完成大额交易而不会引发显著价格波动。举例来说，当投资者需要立即买入40个代币时，流动性充足的市场能提供100美元的统一定价，而流动性不足的市场则可能产生最高5%的价格滑点。
图4：流动性的重要性
来源：Presto Research
做市商通过持续提供买卖报价，有效平抑了市场价格波动。这种稳定性增强了投资者信心，形成”流动性吸引更多投资者，更多投资者带来更好流动性”的良性循环。
图5：做市商如何帮助减少波动性
资料来源：Presto Research
加密项目与做市商的合作模式
加密市场中常见的合作模式是”代币贷款+认购期权”结构：项目方向做市商出借代币（通常1-2年期限），做市商则获得以约定价格购买这些代币的权利。这种安排既解决了项目方现金补偿的难题，又通过期权价格绑定机制防范了市场操纵行为。
图6：项目<->做市商结构
资料来源：Presto Research
加密货币市场的监管挑战
当前加密货币市场对做市行为的监管明显滞后于传统金融市场。以纳斯达克为例，其对做市商有严格的报价维持义务和价格区间限制，而加密市场尚缺乏类似的制度规范。这种监管真空导致了一些公司以”做市”之名行操纵之实，凸显出建立有效监管框架的紧迫性。
图7：纽约证券交易所的做市规则
来源：Presto Research
结论
尽管存在监管不足的问题，做市商仍是加密市场健康发展的重要参与者。他们通过提供流动性、降低交易成本、稳定市场价格等功能，为投资者创造了更可靠的交易环境。随着监管体系的逐步完善，做市商制度有望在加密领域发挥更大的积极作用。
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