山寨币持续下跌 Defi投资机会再现 区块链行业新趋势

以太坊主网最初推出的Uniswap V1版本并未引起太大反响，真正让这个去中心化交易所声名鹊起的是2020年5月发布的V2版本。而在Solana生态中，Raydium则是在2021年崭露头角的新星。

在众多去中心化交易所中，这两个项目之所以值得特别关注，是因为它们分别代表了当前Web3领域最具影响力的两大生态体系：以太坊EVM生态和快速崛起的Solana生态。作为各自生态中的代表性DEX，它们既有独特的优势，也面临着不同的挑战。接下来让我们深入分析这两个项目的特点。

Uniswap：以太坊生态的DEX标杆

自V2版本上线以来，Uniswap长期占据着以太坊主网及大多数EVM链的交易量榜首。要全面评估其业务表现，交易量和手续费收入是最核心的两个指标。

从市场份额变化来看，Uniswap经历了一段跌宕起伏的发展历程。2020年8月其市场份额曾高达78.4%，到2021年11月DEX大战白热化时跌至36.8%的低点，如今又回升至56.7%的水平。这种V型反弹充分证明了Uniswap强大的市场适应能力。

值得注意的是，Uniswap在绝大多数时间里都没有提供流动性挖矿激励，这与行业内普遍依赖代币补贴的做法形成鲜明对比。数据显示，Sushiswap、Curve等竞争对手虽然投入了大量激励资金，却始终未能撼动Uniswap的市场领导地位。

不过，Uniswap也面临着代币价值捕获不足的质疑。直到2024年2月，开发团队才提出激活费用开关的提案，计划将部分交易手续费分配给UNI代币持有者。虽然正式投票一再推迟，但相关合约已完成开发和审计，预示着Uniswap即将开启协议收入的新篇章。

实际上，Uniswap Labs早在2023年10月就开始对前端交易收取0.15%的费用。仅此一项就使其成为Web3领域收入最高的团队之一。若协议层费用开关最终开启，按照当前交易量估算，Uniswap年化协议收入可能达到1.1亿美元。

Uniswap的竞争优势

Uniswap的市场领导地位建立在三大支柱之上：首先是强大的用户粘性。即便在前端收费后，用户依然保持原有的交易习惯，并未大规模转向其他聚合器。其次是独特的双边网络效应，交易者和流动性提供者、项目方和用户之间形成了良性循环。最后是多链布局的战略优势，Uniswap在主要EVM链上都保持着领先地位。

估值方面，UNI代币当前60亿流通市值的估值水平处于历史高位，这在一定程度上反映了市场对费用开关开启的预期。不过，93亿的全稀释市值也意味着不小的估值压力。

潜在风险与挑战

监管风险是悬在Uniswap头上的达摩克利斯之剑。2024年4月收到的SEC Wells Notice可能引发长期法律纠纷。同时，随着交易聚合器和意图模式的兴起，DEX作为底层流动性提供者的生态位正在被重新定义。为此，Uniswap正积极向上游拓展，通过开发钱包和推出Uniswap X来巩固竞争优势。

Raydium：Solana生态的Meme交易中心

在本轮Solana生态爆发的浪潮中，Raydium的表现尤为亮眼。2024年3月其交易量达到475亿美元峰值，相当于同期Uniswap交易量的52.7%。更令人瞩目的是，Raydium已占据Solana生态62.8%的交易份额，统治力甚至超过Uniswap在以太坊生态的表现。

Raydium的崛起与Solana上的Meme热潮密不可分。其标准AMM池的简易性深受Meme项目方青睐，而Solana生态每天涌现的大量新Meme项目又为Raydium带来了持续的交易需求。数据显示，Raydium94.3%的交易量来自标准池，充分印证了这一点。

在收入模式上，Raydium早已开启协议收费。标准AMM池收取0.25%的手续费，其中0.03%用于回购RAY代币。2024年上半年，协议用于回购RAY的收入已达2098万美元，是去年同期的10.5倍。此外，创建新池的费用也为团队带来了可观的收入来源。

Raydium的市场地位

Raydium的成功很大程度上得益于Solana生态的双边网络效应。大量Meme项目选择在Raydium建立初始流动性，吸引交易用户聚集，进而吸引更多项目方入驻，形成了正向循环。与Uniswap类似，这种网络效应在Meme交易领域表现得尤为突出。

从估值角度看，尽管RAY代币价格有所上涨，但由于交易量暴增，其估值指标反而较去年明显下降，目前处于行业较低水平。

未来发展隐忧

Raydium也面临着多重挑战。在生态位方面，Jupiter等聚合器掌握了更多交易流量，而Pump.fun等平台正在蚕食项目发行市场。如果这些上游服务商自建DEX或转向竞品，将对Raydium造成重大冲击。此外，Solana的Meme热潮能否持续也存在不确定性，一旦市场风向转变，Raydium的市场份额可能再次波动。

代币经济方面，RAY目前流通率仅为47.2%，未来解锁可能带来抛压。更关键的是，项目治理仍高度中心化，回购代币的分配方案等重要事项都由团队单方面决定。

流动性质押龙头：Lido

作为以太坊流动性质押的开拓者，Lido通过发行stETH凭证解决了早期质押资产流动性缺失的问题。其商业模式简单清晰：收取10%的质押收益，其中5%分配给节点运营商，5%归DAO管理。

经过战略调整，Lido目前专注于以太坊质押市场，TVL高居所有DeFi协议之首。2021年底，它成功超越中心化交易所，成为该赛道的领导者。不过，出于对去中心化的考量，其市场份额长期维持在28%-32%之间。

Lido的核心优势

Lido的护城河主要体现在两个方面：一是先发优势带来的品牌效应，使其成为大额质押的首选；二是stETH建立的网络效应，已被主流DeFi协议广泛支持，成为以太坊生态的基础收益资产。

估值指标显示，Lido的PS和PF均处于历史低位。虽然社区对代币经济模型改革有所期待，但团队认为当前收入尚不足以支持长期运营开支。

面临的主要挑战

Eigenlayer等新项目的崛起正在蚕食Lido的市场份额。更严峻的是，SEC在最近对Consensys的诉讼中明确将LST定义为证券，这为Lido的未来发展蒙上了监管阴影。

永续合约平台：GMX

GMX作为Arbitrum生态的原生衍生品交易所，采用独特的LP做市模式。交易手续费和资金费用的30%分配给GMX质押者，创造了稳定的收益来源。

在竞争激烈的永续合约赛道，GMX凭借Arbitrum的支持和先发优势保持着竞争力。其TVL位居行业前列，PS估值低于多数竞争对手。不过，去年将1200万ARB激励全部释放的做法短期内影响了利润表现。

GMX的竞争壁垒

作为Arbitrum重点扶持项目，GMX获得了大量资源支持。长期的行业领导地位也为其积累了品牌优势。更重要的是，充足的流动性规模使其能够承接大额交易，形成了良性循环。

行业挑战

新兴交易所如AEVO、Hyperliquid的崛起加剧了行业竞争。预言机价格机制也存在被操纵的风险。虽然V2版本已进行针对性改进，但整体赛道格局仍不明朗。

行业展望

DeFi经历了从概念萌芽到泡沫破裂的完整周期，如今正凭借实际业务数据重建价值。作为加密领域少数具备成熟商业模式的赛道，DeFi展现出长期的投资价值。随着产品不断迭代和创新，这个领域有望迎来更广阔的发展空间。