在区块链技术发展的历程中，关于价值最终会在区块链架构的哪个层面沉淀，始终存在着持续而深入的探讨。传统上，这场讨论主要集中在协议层和应用层之间，但往往忽略了架构中一个至关重要的组成部分——钱包层。
“胖钱包理论”提出了一个颇具洞察力的观点：随着协议和应用变得越来越轻量化，那些掌握着最关键资源——用户流量和交易订单流的参与者将获得更大的市场份额。作为用户与区块链世界交互的第一入口，钱包处于实现价值变现的最佳位置。
本文将从三个维度展开探讨。首先分析当前促使协议层和应用层不断轻量化的三大结构性趋势；其次探讨钱包如何通过其独特的用户接触点实现价值变现；最后讨论Jupiter和Infinex等新兴前端可能对钱包主导地位构成的挑战。
*完整研究报告请参阅Delphi Digital的《胖钱包理论》。
协议层与应用层的轻量化趋势
判断区块链架构中各层价值捕获能力的关键，在于评估其定价权。具体而言，当某个层级的产品提高费率时，用户是否会转向更便宜的替代品？
以Layer2协议为例，如果Arbitrum提高交易费用，用户是否会转向Base等其他协议？同样，在应用层，如果dYdX提高手续费，用户是否会转向其他功能相似的永续合约DEX？
这种分析框架帮助我们识别哪些层级的转换成本较低，因而更容易陷入同质化竞争。虽然协议层曾拥有显著定价优势，但这一格局正在发生深刻变化。当前推动协议层轻量化的三大趋势值得关注：
首先是多链应用和链抽象技术的兴起。随着多链支持成为应用的标配，跨链体验的差异化将越来越小，协议层的转换成本随之降低。链抽象技术通过简化跨链操作，进一步削弱了单一链的黏性。其结果将是应用不再依赖特定链的网络效应，反而链需要依赖前端来获取用户。
其次是MEV供应链的成熟。虽然MEV不会完全消失，但应用层和基础设施层的创新正在重新分配MEV的收益。随着MEV供应链的完善，价值将向上游转移，最终流向那些掌握独特用户订单流的参与者。这意味着协议层的议价能力将被削弱，而前端和钱包将获得更多话语权。
第三是代理交易范式的兴起。在一个由算法代理主导交易的世界里，区块链的生存将取决于其吸引这些代理流量的能力。由于代理完全基于执行质量做决策，协议将无法再依靠社区氛围等无形因素竞争，而必须通过降低费用和提供流动性来保持竞争力，这必然导致协议层的进一步轻量化。
回到最初的问题：当协议提高费率时，用户是否会转向替代品？虽然目前答案还不明确，但随着转换成本的持续降低，”是”将成为越来越可能的答案。
数据来源：Dune Analytics <a href="https://x.com/@0xKofi“”>@0xKofi
有人可能认为，协议层的轻量化必然意味着应用层将获得更多价值。但这种”胖应用”理论过于简化。实际上，不同垂直领域的应用将呈现完全不同的价值捕获能力。真正的问题不是”应用是否会变胖”，而是”哪些应用能够变胖”。
正如我在《加密市场护城河新框架》中指出的，加密应用特有的可分叉性、可组合性和代币激励等特性，总体上降低了行业进入壁垒和用户获取成本。因此，除了少数具有独特优势的应用外，大多数加密应用都难以建立持久的竞争优势。
再次运用我们的分析框架：当应用提高费率时，用户是否会转向替代品？对99%的应用而言，答案显然是肯定的。因此，大多数应用将难以实现价值捕获，因为一旦开始收费，用户就会转向提供更好激励的竞品。
此外，AI代理的兴起将对应用层产生类似协议层的影响。由于AI代理完全基于执行质量做决策，应用将被迫在吸引代理流量方面展开激烈竞争。虽然长期来看可能形成赢家通吃的局面，但在中短期内，这很可能演变为一场恶性竞争。
这就引出了一个核心问题：如果协议层和应用层都在轻量化，价值最终将流向何处？
“胖钱包”理论的核心逻辑
简而言之，价值将流向最接近终端用户的参与者。”胖钱包理论”认为，在这方面，钱包具有天然优势。支持这一观点的五个关键论据如下：
首先，钱包主导着移动端的加密用户体验。要理解谁真正拥有终端用户，只需思考一个问题：用户最终通过哪个界面与区块链交互？虽然用户可能在Uniswap的前端进行交易，但他们必须通过钱包应用访问这个前端。随着移动端成为主要的加密交互渠道，钱包作为标准入口的地位只会更加巩固。
其次，钱包完美契合用户的核心需求。加密应用本质上是金融应用，几乎每笔链上交易都涉及资金流动。因此，账户层对用户至关重要。钱包还能提供一系列增值服务，如支付功能、闲置资金收益、自动化资产管理等。Fuse等钱包已经在这方面进行创新，推出了Fuse Earn和Fuse Pay等功能，允许用户通过Visa借记卡直接消费钱包余额。
第三，钱包的转换成本被严重低估。虽然从技术上讲，切换钱包只需复制助记词，但对普通用户而言存在显著的心理障碍。由于用户对钱包提供商赋予了高度信任，品牌和持久性成为钱包层强大的护城河。回到我们的分析框架：如果钱包提高费率，用户是否会转向替代品？答案显然是否定的——MetaMask在钱包内兑换服务中收取0.875%的高费率就是明证。
第四，钱包是解决链抽象问题的最佳切入点。虽然链抽象面临技术挑战，但从钱包层入手是最直观的解决方案之一。通过单一账户访问多链应用的概念极具吸引力。<a href="https://x.com/@OneBalance_io“”>@OneBalance_io、<a href="https://x.com/@BrahmaFi“”>@BrahmaFi、<a href="https://x.com/@Polaris_App“”>@Polaris_App等团队都在朝这个方向努力。
第五，钱包与AI存在独特的协同效应。虽然AI代理将重塑区块链交互方式，但用户仍需要授权代理执行交易。钱包很可能成为AI代理的标准前端。此外，钱包还能整合AI驱动的自动化质押、收益耕作策略等功能，进一步提升用户体验。
理解了钱包为何能够掌控用户关系后，接下来探讨其价值变现的具体路径。
钱包的变现机会
钱包的第一个变现机会来自对用户订单流的掌控。如前所述，随着MEV供应链的发展，价值将越来越向掌握独特订单流的参与者集中。
当前，大部分订单流集中在解算模型和DEX前端。但需要明确的是，订单流存在显著差异：一类是对费用敏感的订单流，另一类则对费用不敏感。
解算模型和聚合器主要服务对费用敏感的用户。这些交易者通常进行大额交易，对执行质量极为敏感，甚至不愿多支付10个基点的费用。因此，虽然这类前端处理大量交易额，但单位交易创造的价值较低。
相比之下，钱包内兑换和TG机器人服务的用户对费用不敏感。这些用户更看重便利性而非执行价格，愿意为便利支付更高费用。因此，这类前端虽然交易量较小，但单位交易创造的价值更高。
展望未来，如果钱包能够巩固其用户入口地位，钱包内兑换服务将不断蚕食其他前端的市场份额。更重要的是，即使市场份额只增加几个百分点，也会带来显著收入增长，因为钱包内兑换的单位交易收入可能是DEX前端的数十倍。
钱包的第二个变现机会是”分发即服务”(DaaS)。作为用户的主要入口，钱包实际上控制着应用的分发渠道，特别是在移动端。这使钱包能够像苹果App Store那样，通过与应用达成独家分发协议来获取收入。MetaMask已经通过”snaps”功能探索这一方向。
类似地，钱包可以将用户引导至特定应用并分享收益。相比传统广告，这种模式的优势在于用户可以直接在钱包内完成购买和交互。Coinbase已经通过”特色应用”和钱包内”任务”等功能进行尝试。
钱包还可以通过赞助用户交易来帮助新兴链获取用户。例如，新兴链可以支付钱包提供商来补贴用户的跨链桥接费用和gas费。由于掌握着用户入口，钱包在这一过程中将拥有强大的议价能力。
随着钱包成为主要的链上入口，加密经济的稀缺资源可能从”区块空间”转向”钱包空间”。
钱包主导地位的潜在挑战者
尽管钱包在用户入口竞争中占据先机，但两类新兴前端值得关注：
一是像<a href="https://x.com/@JupiterExchange“”>@JupiterExchange这样的聚合器。通过DEX聚合器切入市场，Jupiter已经建立了强大的用户关系。这为其拓展永续合约DEX、Launchpad、LST等产品奠定了基础。特别是即将推出的移动应用，可能帮助其在移动端直接触达用户。
二是像<a href="https://x.com/@Infinex_App“”>@Infinex_App这样的应用聚合器。通过整合EVM链和Solana生态，Infinex旨在提供类似中心化交易所的体验，同时保持去中心化原则。其采用Web2用户熟悉的密码登录等方式，可能成为替代钱包的前端选择。
虽然最终谁能赢得用户入口之争尚无定论，但可以确定的是：用户注意力和独特订单流将继续成为加密经济中最稀缺、最具变现价值的资源。无论是钱包还是新兴前端，最终胜出的将是那些能够有效获取和利用这些资源的项目。
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