8月4日，高盛Giuni Lee团队发表研报，系统梳理了市场对韩国存储行业的八大核心疑虑，涵盖HBM定价前景、长期协议结构、库存状况、长鑫冲击、股东回报及SK海力士美股ADR的影响等议题。分析师认为，这些担忧大多被市场过度解读，真实的供需格局依然支撑存储价格处于高位。
三星电子和SK海力士股价在过去一个月内分别下跌23%和35%，使两家公司的2027年预期市盈率均跌至约3.5至3.6倍、市净率仅为1.4至1.6倍。高盛指出，这一估值水平隐含着市场对盈利可持续性的极度不信任，与其实际基本面状况明显背离。
HBM定价与长期协议
高盛预计，三星电子和SK海力士的HBM综合均价将在2027年分别同比上涨约87%和100%，双双接近每Gb 2.9美元。支撑这一判断的核心逻辑在于供需持续偏紧，AI服务器驱动的HBM需求持续超越供给，而最新一代HBM的良率因制程节点更先进、堆叠层数更高而明显下滑。
长期协议条款正沿四个维度向供应商倾斜：期限更长、覆盖更广、定价结构更有利、约束力更强。多数供应商表示合同以5年期为主，部分客户为3年期。三星在财报电话会上透露，其LTA通常基于5年期，并通过滚动续约机制每年延续一年。预付款机制是本轮长期协议条款区别于以往周期的最大亮点，闪迪披露财务担保超过110亿美元，美光预计将收到220亿美元现金存款。
库存与NAND供需
高盛承认模组厂库存确有上升，但模组厂市场仅占整体存储市场的个位数百分比，对行业基本面实质影响有限。截至2026年第二季度末，三星和海力士的DRAM及NAND库存均在2至4周以内，低于正常水平，远低于历次下行周期前常见的10周以上水平。
对于NAND，高盛预计2027年供需缺口将比今年进一步扩大，企业级SSD需求将从2026年的474EB增至2028年的755EB。近期即期价格走弱主要集中于TLC 512Gb这一特定规格产品，其价格过去一年累计涨幅接近600%，当前回调是前期大幅跑赢后的正常修正。
股东回报与ADR溢价
高盛注意到，8月3日铠侠宣布股东回报计划后股价单日上涨6%，同日三星和海力士股价均下跌9%，分化部分源于股东回报预期的落差。高盛认为，三星现行三年期股东回报政策今年到期，其承诺目标为将三年自由现金流的50%返还股东，当前彭博一致预期的每股派息8,638韩元存在上调空间，高盛将自身预测更新为9,500韩元。
SK海力士于7月10日完成美国ADR上市，此后ADR持续较国内股价溢价交易，平均溢价约26%，当前溢价约30%。高盛将折溢价差异归因于转换程序限制和ADR发行量有限，仅占总股本的约2.4%。参照台积电ADR长期保持溢价的先例，高盛认为只要双向转换机制未得到实质改善，海力士ADR溢价将持续存在。
业绩与长鑫冲击
SK海力士2026年第二季度实现营收79.3万亿韩元，营业利润60.5万亿韩元，较彭博市场一致预期低约7%，主因是DRAM均价表现不及预期。展望三季度，高盛预计DRAM出货量将环比增长约10%，均价将环比增长约19%，营业利润预测约为77万亿韩元。
对于长鑫存储完成IPO，高盛认为其扩张将以满足国内需求为主，对全球供需格局的实质性冲击有限。长鑫存储目前主流制程相当于1z节点，而三星和海力士正处于1a/1b向1c节点的过渡阶段，产品定位明显错位。
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